news center
2018.05.31 基石資本 瀏覽次數(shù):
獨角獸的成長性在于需求端有真實的大的需求，有護城河，有技術(shù)和產(chǎn)品優(yōu)勢，最終要靠管理能力落地轉(zhuǎn)化為市場份額。商業(yè)模式領先的獨角獸比技術(shù)領先的獨角獸更不靠譜，因為商業(yè)模式更容易被拷貝，如各類共享。我們還要看交易估值的合理性，我們是做一級市場投資的，第一看它到底值多少錢，有多大的成長性，如果太貴不值這個錢，那就是一個泡沫。——張維
多數(shù)獨角獸不是一個新物種，它是要很快死的，或者只是豬頭上插了一個角而已。
在證券時報主辦的第六屆中國創(chuàng)業(yè)投資高峰論壇上，基石資本董事長張維表示，目前“獨角獸”被各種光環(huán)所籠罩，但實際上，只有少數(shù)“獨角獸”企業(yè)能成功，多數(shù)獨角獸企業(yè)難以走出來。
從國際上的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，“獨角獸”企業(yè)未能走出來的三大主要原因是缺乏市場需求、資金鏈斷裂、管理團隊不當。比如一度很流行的智能手環(huán)企業(yè)Jawbone，最高估值融資曾達到30億美元，現(xiàn)在卻倒閉了。其失敗的主要原因就在于短暫的技術(shù)運用優(yōu)勢并沒有與對手拉開差距，而迅速占領市場需要執(zhí)行落地能力。
張維還表示，當前獨角獸越來越多，不僅反映了資金流動性，更反映了技術(shù)、市場和監(jiān)管政策的變化，如果獨角獸公司最近兩年沒有新融資，并且也沒有上市實質(zhì)進展，以及估值下降，都是不太好的信號。
張維總結(jié)基石資本獨角獸投資的核心要素在于兩點，企業(yè)成長性與交易估值的合理性。
其中，成長性在于三方面：
一是需求端：獨角獸企業(yè)所在領域必須是存在巨大的真實需求，且企業(yè)的細分市場空間規(guī)模巨大，短期不會觸及天花板，如消費升級（泛文娛、消費品、醫(yī)療健康等）、產(chǎn)業(yè)升級（如規(guī)模世界第一的中國制造業(yè)升級）、進口替代（電子、汽車等產(chǎn)業(yè)從發(fā)達國家往中國的不斷轉(zhuǎn)移）；
二是護城河：通過對研發(fā)持續(xù)投入構(gòu)筑的技術(shù)和產(chǎn)品優(yōu)勢、通過對品牌和渠道建設構(gòu)筑的商業(yè)優(yōu)勢、通過對內(nèi)外部運營效率不斷精細化構(gòu)筑的成本優(yōu)勢、通過對人才隊伍持續(xù)投入構(gòu)筑的內(nèi)生原創(chuàng)能力；
三是商業(yè)化：在不斷構(gòu)筑護城河的同時將各種技術(shù)優(yōu)勢、運營優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢、成本優(yōu)勢等轉(zhuǎn)化為高效的盈利能力和匹配的現(xiàn)金流。
交易估值的合理性在于獨角獸企業(yè)估值的核心不在于交易時點的絕對估值，更重要在于隨著企業(yè)快速成長所帶來的業(yè)績成長從而讓估值得到快速修復，并在短時間內(nèi)讓投資和交易獲得足夠的安全邊際。
以下為張維的演講實錄：
獨角獸
獨角獸是投資界2013年11月以來的新語義，由美國著名種子輪基金Cowboy Ventures創(chuàng)始人Aileen Lee提出。BATJ都在海外上市，國內(nèi)錯過了第一批所謂獨角獸的高峰。根據(jù)德勤統(tǒng)計，全球有200多家獨角獸企業(yè)，其中以中美為主，剩下的印度、德國都很少。這些獨角獸中服務型的企業(yè)是比較多的，主要分布在美國和中國，更多的是電商和金融行業(yè)，中國基本上在各個行業(yè)都有獨角獸分布，尤其是在金融服務領域。A股上市公司有3518家，1837家上市公司市值低于10億美金，占比超過一半。所以你能成為一個獨角獸，其實挺了不起的。
科技部和中關村今年聯(lián)合發(fā)布了中國獨角獸名單，其中有兩家是基石資本投資的企業(yè)，一家是商湯科技，一家是柔宇科技。商湯科技和柔宇也都是明星企業(yè)，他們的特點是擁有世界級的、平臺級的技術(shù)，他們技術(shù)比較領先，他們團隊大部分是斯坦福博士、MIT博士，這兩個團隊都是一些非常聰明的科學家在創(chuàng)業(yè)。這兩個公司的老板都在IBM干過，我覺得IBM挺出人才的，而且他們在起步之初就是世界級技術(shù)，所以我從內(nèi)心里為IBM惋惜，這樣的公司一定儲備了大量人才，但是沒有留住這些人才。IBM只出現(xiàn)過三個杰出CEO，在郭士納走后已經(jīng)十幾年過去了，IBM市值從1600億跌到了1300億，所以像IBM這樣的企業(yè)既不缺技術(shù)，也不缺體系和人才，但是為什么好日子不是特別多？我自己在想，有些企業(yè)還是缺好的CEO，有杰出企業(yè)家精神的CEO，這也是極少數(shù)獨角獸企業(yè)能夠持續(xù)成長的東西。有些企業(yè)由于沒有這些方面的組織體系或者說企業(yè)家精神力量，依靠某一個商業(yè)模式和技術(shù)進步，在一個階段取得了估值的高峰，但是沒有能持續(xù)走下去，從而形成市場的規(guī)模化。
商湯科技湯曉鷗、柔宇科技劉自鴻在基石年會上發(fā)表演講。
商湯科技在深度學習和人工智能領域已經(jīng)跟全世界最頂尖的企業(yè)是并肩的了，包括谷歌、facebook這樣的企業(yè)。2015年商湯的收入才1000多萬，去年是6個億營業(yè)收入，今年預期20億營業(yè)收入，這個企業(yè)已經(jīng)融資了15億美元，去年他獲得了本田汽車關于智慧駕駛的1億美元的研發(fā)合約。柔宇在深圳也算是一個明星，我們投了他們兩輪，這家企業(yè)累計融資了30億，還沒有形成規(guī)模化營收，很多人也還沒有看明白，這家公司也是有很多爭議，但是我們認為它是一個平臺型的世界領先的技術(shù)企業(yè)，因此，我們對柔宇也做了連續(xù)幾輪的投資。商湯和柔宇不是獨角獸，它們將成長為巨象！為什么？如果你不能在兩年前就看明白，你就未必適合做投資。
主要失敗原因
獨角獸都自帶光環(huán)，大多數(shù)時候我們也沒看明白，我們也很困惑，它是大家的想象嗎？還是資本市場真的出現(xiàn)一個新的物種？這個物種是獨角獸，會不會曇花一現(xiàn)？還是這里面加載了很多大眾的盲目跟風？因為在資本市場大眾是容易盲目跟風的，其實我們很多的同行也是在跟風，并沒有很深入、獨立的思考。
獨角獸市場發(fā)展得很快，背后的原因其一在于私募市場流動性充沛，就出現(xiàn)了面粉比面包貴的現(xiàn)象，不僅面粉比面包貴，而且劣質(zhì)面粉比優(yōu)質(zhì)面包還貴，你認真比較一下，很多企業(yè)是這樣。
其二在于新技術(shù)的更迭，17年前中國并沒有太多的原創(chuàng)技術(shù)，做藥的大部分是仿制藥，只有少數(shù)像恒瑞醫(yī)藥這樣的企業(yè)，經(jīng)過十幾年長期的研發(fā)和投入，成為了能夠自主創(chuàng)新的優(yōu)秀研發(fā)企業(yè)，成為一頭巨象。但在十幾年前，中國沒有一家這樣的公司，信息領域也是。聯(lián)想也一直被垢病沒有太多核心技術(shù)，聯(lián)想曾經(jīng)領先于華為，但華為經(jīng)過幾十年的投入成長為巨象！
其三在于私募市場參與者也發(fā)生了變化，很多大國企大公司包括政府，他們都好有錢，所以你不投別人就投了。
其四，監(jiān)管上也是放松和鼓勵的，包括深滬兩地交易所在商討如何大快特快幫助他們上市。
很多獨角獸企業(yè)光環(huán)很大，但不是每家都能走好，就像各種共享單車一樣，連自行車顏色都不夠用了，最終只有少數(shù)人能夠走出來。有些需求其實是偽需求，以前有共享充電寶，你想這玩意兒會有真實的市場需求嗎？有人總結(jié)了這些創(chuàng)業(yè)公司失敗的不同原因，前三點：無市場需求，資金鏈斷流，團隊失利。
新能源汽車領域的獨角獸特別多。你可以用互聯(lián)網(wǎng)的思維去運行共享出行，但并不能簡單用互聯(lián)網(wǎng)思維去造車，因為造車的確需要積累。
這段時間有很多新能源汽車行業(yè)的獨角獸，據(jù)說有五百家，他們規(guī)劃了兩千多萬輛的產(chǎn)能，傳統(tǒng)汽車基本已經(jīng)產(chǎn)能過剩，每一家傳統(tǒng)汽車企業(yè)都為新能源汽車領域進行了非常多的積累和籌備，他們隨時準備殺進去，僅僅在等待合適的時機，這個時機就是用電池比用燃油更經(jīng)濟，做新能源汽車比做燃油汽車更賺錢，這才是戰(zhàn)爭的真實圖景。有500家造車的新勢力，你覺得他們有戲嗎？我們怎么可能需要這么多家造車企業(yè)？你可以用互聯(lián)網(wǎng)的思維去運行共享出行，但并不能簡單用互聯(lián)網(wǎng)思維去造車，因為造車的確需要積累。所以特斯拉干了15年還是虧損，產(chǎn)能也不過10萬輛，這500家造車新勢力號稱可以拷貝特斯拉的商業(yè)模式嗎？所以我相信很多企業(yè)很快死于資金斷裂。造車新勢力死得慢的，是善于融資的，不善于融資的死得快。特斯拉的估值邏輯是說得通的，但是蜂擁而至的模仿者，資本市場沒法給予它高估值。
為什么這個時代有很多坑，因為這個時代越來越亢奮。
為什么這個時代有很多坑，因為這個時代越來越亢奮。對于做創(chuàng)投的人來講，我們小心翼翼都不能避免踏入坑里。從本質(zhì)上講，作為獨角獸，要完全死亡（破產(chǎn)）是小概率事件，但是相當數(shù)量的獨角獸估值下降，甚至大幅下降退出獨角獸行列是大概率事件。最終的商業(yè)模式是在不燒錢的情況下能賺錢，或者出現(xiàn)大規(guī)模有質(zhì)量的營收，資本市場最終只認定這一點，如果你沒有上市，兩年內(nèi)也沒有新融資，基本上就開始走下坡路了。
有統(tǒng)計表明，這些獨角獸企業(yè)兩次融資之間間隔的時間通常來講不會超過兩年。有很多著名的企業(yè)曾經(jīng)是耀眼的獨角獸，像Jawbone，曾經(jīng)也很好用，估值一度到了30億美元，這種公司還是缺乏獨創(chuàng)性。除非是在產(chǎn)品和市場終端中能夠迅速進行放量，很快占領一些市場，否則你的技術(shù)領先程度，你的商業(yè)模式領先程度非常有限，這是很多這類機構(gòu)的特點。優(yōu)秀的機構(gòu)都走過了曲折的道路，1998年的時候谷歌都差點要關門，到2001年才找到他的商業(yè)模式，是他們聘請了一個職業(yè)CEO，通過搜索廣告來進行變現(xiàn)。谷歌也走了很多別人不理解的道路，比如說地圖上的發(fā)力，很多人覺得他瘋了，但是人家做成了。亞馬遜也是這樣，花了很長時間找到它的商業(yè)模式。沒有多少企業(yè)可以與谷歌、亞馬遜比，大多數(shù)獨角獸失敗是必然的。
投資原則
說說我們基石投資的原則。第一，我們從來不投熱點，但是時不時也揮一下桿，我們其實是愿意下重注的。資本市場的邏輯是大部分項目只能獲得平庸的收益，創(chuàng)造有意義的交易機會，對重點項目進行重倉式投資，這是公司高層的責任。威廉姆斯把他的擊打區(qū)劃分為77個棒球那么大的格子，只有球落在最佳格子的時候，才會揮棒，這也是我們的風格。
第二，被投企業(yè)是需要有獨特性的，是有空間，有張力的，我們不希望它是隨波逐流的，不希望是抄襲別人的商業(yè)模式往前走的。
分工基礎上的協(xié)作是企業(yè)的強大力量，只有這樣才能建立起一個高效運轉(zhuǎn)的組織體系來，這些事情表明經(jīng)營一個企業(yè)并不能簡單靠商業(yè)模式和新技術(shù)來獲取成功。
第三，企業(yè)持續(xù)成長來自高層對管理的認知。很多企業(yè)死了基本是因為管理問題，有時是蛋糕沒做起來，為了分配不公就打起來。分工基礎上的協(xié)作是企業(yè)的強大力量，只有這樣才能建立起一個高效運轉(zhuǎn)的組織體系來，這些事情表明經(jīng)營一個企業(yè)并不能簡單靠商業(yè)模式和新技術(shù)來獲取成功，需要系統(tǒng)的思考自己的管理問題，因為企業(yè)不是獨立于心靈之外的物理世界，用德魯克的話來講，真實客觀的圖象是人們共同創(chuàng)造的自由意志。
第四，對于基石資本來講，我們更多是看企業(yè)家精神，公司治理和組織體系。如果沒有這些東西不能走長遠。任正非講，20幾年前華為進入通訊行業(yè)是因為無知，那時候不知道朗訊、思科、愛立信是如此強大。為什么華為的成功尤其值得大家稱道，因為華為并不簡單的在封閉的局域網(wǎng)情況下走到了今天的規(guī)模，不像百度是受到保護的，不讓谷歌進來。華為是在眾所周知的領域遠遠超過他們，華為去年有6000億的銷售收入，它是中國在研發(fā)投入上最多的一家企業(yè)，去年8萬人投入了800億，所以決定企業(yè)未來更多的因素來自于這些方面，這些方面你看起來是抽象的，其實是可以觀察和評估的，這也是基石基本一貫的做法。
第五，通常我們不追風口，追不上，也沒有這個能力，風口是容易變化的，賽道是擁擠的，我們投活生生的企業(yè)家和人，像湯曉鷗這樣的教授為什么是難得的，他是一個連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，他經(jīng)歷過失敗，他知道怎么接地氣，就是要積極考慮變現(xiàn)，考慮企業(yè)財務健康，而不是永遠在燒錢。我們投過一些相對傳統(tǒng)的企業(yè)，如果一個企業(yè)能夠精耕細作，在區(qū)域市場也是有希望的，一個企業(yè)不是簡單得復制簡單模式，而是精耕細作，也許也是有戲的。像三六五網(wǎng)這家我們投的企業(yè)，上市之后也是很快達60億的估值，所以它看起來是傳統(tǒng)的，其實也算獨角獸。三六五網(wǎng)是一家房地產(chǎn)門戶網(wǎng)站，當時已經(jīng)有搜房、焦點、新浪易居，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)有數(shù)一數(shù)二數(shù)三的說法，其實這并不符合產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學的道理，其實很多人到現(xiàn)在并沒有看明白，因為已經(jīng)過去了十年，房地產(chǎn)網(wǎng)站企業(yè)直到今天都沒有找到成熟的商業(yè)模式，還在不斷尋找新的變現(xiàn)方式。
獨角獸的成長性在于需求端有真實的大的需求，有護城河，持續(xù)的技術(shù)投入和運營落地。我們還要看交易估值的合理性，我們是做一級市場投資的，第一看它到底值多少錢，有多大的成長性，如果太貴不值這個錢，那就是一個泡沫。
我總結(jié)一下我們的重點投資領域，我們不追風口，我們投資需要投有清晰的護城河體系的公司，我們也投了一些獨角獸企業(yè)。
從投資的角度來說，我們看好三大領域：
一，基石資本看好集成電路，半導體等關鍵領域突破，比如豪威科技。
二，基石資本看好連鎖藥房，產(chǎn)業(yè)集中度提升，以及醫(yī)藥電商O2O機遇。我們做了一個連鎖藥房收購，投了幾十億，也吸引了外部資金幾十億，在全國收購了1500家藥房，銷售額今年要到50億人民幣，現(xiàn)在它的融資是按70億人民幣融資的。僅僅用了三年時間，我們也構(gòu)建了一家獨角獸企業(yè)，只不過很傳統(tǒng)，但其實還有空間。全國的藥房有44萬家夫妻店，大部分不連鎖，最大的也才幾千家，產(chǎn)業(yè)效率遠遠不夠。所以我們發(fā)現(xiàn)了這樣的機會，通過控股型投資，投了幾十億。
三，基石資本文娛投資：從用戶需求變遷出發(fā)，投資渠道和內(nèi)容。
我跟諸位的匯報就到這里，謝謝大家。
幾年前，我曾提出一個問題：中國經(jīng)濟繁榮的根基是什么？
我認為是“重商主義（這里借指市場經(jīng)濟）”與“儒家文化”這兩個因素的核聚變，只要我們的體制大門開一條小小的縫，中國老百姓與生俱來的聰明、勤奮、奮不顧身，幾千年窮怕了的物質(zhì)主義和實用主義，就能創(chuàng)造一個新天地。
2021年，我見到一個新能源公司的董事長，談及張維迎所言“直到20世紀70年代，絕大部分中國人的生活水平不比唐宋時期好多少”，他說這是真的，1978年他沒有見過電，全家所有家當是一個小木柜。1979年，我的好朋友，一個咨詢集團的董事長考上了大學，報到前他勤工儉學，騎六七十里山路賣冰棍，山里的一戶人家，用幾個雞蛋和他換了一根，全家人排成一排每個人吮吸一囗。
在改革開放前，這是中國普遍的景象。而我們這一兩代人，在改革開放后，懷抱著對美好生活的向往，創(chuàng)造了人類發(fā)展史上的奇跡。40多年過去，我們看到，輕舟已過萬重山。偉大的中國工業(yè)革命，怎么贊揚也不為過！
而另一方面，中國用幾十年的時間，走完了發(fā)達國家?guī)装倌甑穆罚@也就注定了，我們上山的道路，更加的陡峭。同時，中國作為一個有幾千年歷史的古國，其發(fā)展正常就是“孔雀東南飛，五里一徘徊”。作為一個新興經(jīng)濟體，我們講究的是實用主義，中國的政策也是因時、因勢而變的。
因此，并非一些簡單的因素就能夠遏制中國的增長，只要不出現(xiàn)戰(zhàn)爭這樣會擾亂經(jīng)濟進程的極端因素，只要中國依然堅定地支持民營經(jīng)濟發(fā)展，保護企業(yè)家精神，中國經(jīng)濟的前進步伐就是堅定不移的。
如果認同這一點，那么無論是短期的政策、市場變化還是長期的中美對抗，都不會讓我們產(chǎn)生太大的焦慮。
具體從我們做企業(yè)和做投資來講，也無需過度悲觀?！俺林蹅?cè)畔千帆過，病樹前頭萬木春”，在一些行業(yè)和企業(yè)衰落的同時，也永遠有一些行業(yè)和企業(yè)在崛起。
以半導體產(chǎn)業(yè)為例，我們不必糾結(jié)于半導體仿佛一年緊缺、一年過剩，因為問題的核心不是這個。問題的核心是第四次工業(yè)革命離不開半導體技術(shù)，而中美對峙、科技封鎖，將進一步迫使中國在所有科技領域謀求自主可控，進一步迫使中國以舉國體制解決創(chuàng)新問題。同時，當一項投資吻合科技進步趨勢和政策引導的雙重影響時，其估值亦將脫離傳統(tǒng)財務模型。這些才是中國硬科技投資的重要的底層邏輯。
看待資本市場，我們更不必計較一時的股價波動?；仡櫄v史，在資本市場發(fā)生劇烈調(diào)整時，那些優(yōu)質(zhì)的企業(yè)往往也會出現(xiàn)大幅下跌，但不同的是，優(yōu)秀企業(yè)不僅能收復失地，還能再攀高峰。因此，我們繼續(xù)堅定地布局那些有核心技術(shù)、有企業(yè)家精神的企業(yè)。而從我們的投資經(jīng)歷來看，那些有企業(yè)家精神的企業(yè)最終都帶領我們穿越了周期，并獲得了異乎尋常的回報。
莫愁前路無知己，天下誰人不識君！