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2017.09.05
英偉達創(chuàng)始人黃仁勛
8月初，主題為“新形勢下新興產業(yè)的投資機會與策略”的基石大家課堂在麗江悅榕莊成功舉辦。本次課堂星光閃耀、高手云集，有知名經濟學家林采宜分享她對宏觀經濟的思考，還有新財富的幾位最佳分析師趙湘懷、鄧學、王莉、鄭宏達在各自擅長的領域娓娓而談，此外，縱橫資本市場多年的基明資產董事長李勍、基石資本管理合伙人陳延立、基石資本管理合伙人陶濤、基石資本副總裁楊勝君都參與了這場頭腦風暴。
本期課堂的精華，將陸續(xù)在基石資本的公眾號上發(fā)表，《兩年股價漲8倍 英偉達的堅守與崛起》是本系列的第八篇。以下內容根據基石資本副總裁楊勝君的發(fā)言整理：
摘要：進入人工智能時代的三大要素里面，計算一直是瓶頸，瓶頸的突破來自于芯片技術的發(fā)展，只有在芯片取得巨大突破的時候，人工智能團隊才能獲得硬件上的支撐。英偉達GPU的計算能力遠遠強于之前所有的芯片，所以它今天才能夠有這樣的企業(yè)地位。
今年這一段時間，A股的超級白馬股成為大家討論的熱門話題和市場追捧的熱點?；氐桨遵R股的成長，我認為有兩點原因：第一，需要一個趨勢的力量，就是你是不是處在一個非常好的行業(yè)趨勢下；第二，在這個趨勢下，為什么不是那個公司成為超級白馬股，而是這個公司成為超級白馬股？它需要一個基本面的支撐。今天我想基于這兩點來跟大家分享一下我的觀點。
2003年到2006年的時候，UT斯達康在中國是一家非常厲害的公司，2003年，它的市值達到260億美元，超過思科公司的市值，幾乎是當時浙江省最牛的公司。UT在1995年獲得了軟銀的投資，孫正義在這家公司投了很大的倉位，所以UT上市的時候孫正義獲得了非常高的回報。但同時，孫正義很早就看到互聯網的機會，1995年他就開始投資雅虎，在1999年又投資阿里巴巴，那時候馬云總說在中國拿不到錢，但是孫正義投資了馬云，說明了孫正義在90年代后期就已經看準了互聯網的發(fā)展機會。2001年的某天，孫正義在杭州UT斯達康總部的員工大會上發(fā)言，提到互聯網代表著未來，斷言阿里巴巴未來的成功將是“歷史的必然”。
在UT斯達康如日中天的時候這種話語震驚了無數聽眾。當時臺下極個別的人聽了孫正義的話跳槽去了阿里巴巴，后來在阿里巴巴獲得了巨大的回報。在那個時候多數人對互聯網的認知是比較缺乏的，孫正義的選擇反映了他的眼光非常獨到。擁有比別人領先一步的、對行業(yè)的選擇和判斷能力反映了投資人對于未來趨勢的把握和對于行業(yè)的洞悉與理解，這是頂級投資人需要具備的核心能力。阿里巴巴后來的成長也印證了孫正義的選擇，我們看到阿里巴巴的增長速度明顯快于沃爾瑪，阿里巴巴從交易平臺來說已經算是全球最大的交易平臺了，所以這實際也反映了互聯網經濟對于實體經濟這種商業(yè)形式的一種超越。
剛才提到孫正義選擇馬云他認為這是一種歷史的必然選擇，因為他看中了互聯網的發(fā)展趨勢。那么下一個歷史的必然選擇在哪里？從全球的趨勢來看，全球人工智能投融資規(guī)模在近幾年大幅爆發(fā)，2015年已達24 億美元。CB Insights的數據顯示，全球人工智能融資交易的筆數從2013年的196筆上升到了2015年的397筆，翻了近一倍；成交金額從2013年的7.6億美元上升到了2015年的24億美元，增長超過300%。另據Crunchbase的數據顯示，今年上半年，全球風險投資者、企業(yè)投資者和天使投資人已經向AI和機器學習公司投入了36億美元，超過了去年全年33億美元的投資額。 從數據可以看出，至少資本圈對于人工智能行業(yè)的投資是非?？春玫摹?/span>
在人工智能的浪潮下，哪些公司可能成為未來領軍者?在全球人工智能領域，谷歌、Facebook、微軟、百度這些公司發(fā)展得都非?？欤ɑ顿Y的商湯科技。我們在這個領域里也有了一些知識跟經驗的積累，也看好這一次新的科技革命。在這場新的科技革命趨勢下，近兩年美國芯片公司英偉達股價的爆漲引來了各方關注，英偉達的股價從2015年上半年至今，足足漲了八倍，這個增長是非常驚人的。相比之下，高通這類公司其實很難受，因為高通在3G 、4G時代里面享有的地位非常高，但是它在人工智能領域的布局非常慢，遠遠落后于英偉達，所以華爾街認為高通在人工智能時代很難追上英偉達，華爾街對高通不斷地看空。今年5月份，英偉達的市值已經超過了高通。
英偉達為什么可以取得這樣的成績？因為進入人工智能時代的三大要素里面，計算一直是個瓶頸，瓶頸的突破來自于芯片技術的發(fā)展，只有在芯片取得巨大突破的時候，人工智能團隊才能獲得硬件上的支撐。英偉達GPU的計算能力遠遠強于之前所有的芯片，所以它今天才能夠有這樣的企業(yè)地位。華爾街統(tǒng)計過一個數據，英偉達芯片目前在人工智能領域的應用份額已超過了90%。現在市場上有很多人做芯片，但是人工智能的芯片大概只有兩類，一類是做算法訓練用的，芯片的性能要求很高，另一類是做端用的，這種芯片的性能要求低一點。目前，在人工智能初期我們對算法演進的需求其實是遠遠強于我們對端的應用需求，我們可以看到英偉達的優(yōu)勢非常明顯，所以它能夠享有90%的市場份額。我認為這是這個領域歷史的必然，因為它目前的能力能夠匹配它的地位。
花旗銀行對英偉達的財務信息做了一個非常大膽的推測，我看了之后覺得還是有一定道理的。雖然英偉達目前占90%的市場份額，但其實這個領域還處在發(fā)展的初期，所以整體的市場容量還不是很大，未來隨著這個行業(yè)的不斷深入和擴大，英偉達的市場份額還會擴大，所以英偉達在財務數據上應該還有很大的空間，這個空間會支撐它的股價繼續(xù)不斷增長。按照花旗比較樂觀的預測，英偉達的股價還能再翻番，如果再翻番那英偉達的市值可以達到2000億美金，相當于在純芯片領域里，英偉達會是全球第一。
剛才第一部分講到了為什么超級白馬股能夠成長，第一個很重要的因素就是它剛好在這個行業(yè)趨勢里面站好了位置，這就是它基本的機會，如果沒有這個機會，像高通和英特爾都沒有看到這個機會，那它就不可能擁有這么一個好的地位，它就不可能成為這個行業(yè)里面的佼佼者，我們看到若要領先，那一定需要企業(yè)對未來有趨勢性的的方向選擇、以及管理層過人的洞察力和遠見。
接下來我們來討論一下，如果一個企業(yè)在這個領域已經占有很好的位置，它的選擇和判斷也很正確，最后怎么才能成長為這個領域真正的超級白馬？我們從微觀上來談談這里面一些本質性的因素，我先講一個巴菲特和IBM的故事。2011年至2014年，巴菲特連續(xù)買入總價值大約130億美元的IBM股票，成為IBM最大股東，平均價格大約171美元。2017年2月，巴菲特減持了大約1/3的IBM股票， 巴菲特5月份的時候表示，投資IBM不是一個很成功的投資，甚至是一個失敗的投資。這說明巴菲特當時對于IBM的理解可能不是太到位，這跟當時不明朗的趨勢也有一定關系。
IBM這二十年經歷了什么樣的變化？作為IBM的傳奇CEO，郭士納帶領IBM成功扭虧為盈，并為IBM這20年的發(fā)展奠定了基礎。 2012年，IBM新任CEO羅睿蘭上臺之后，全球IT信息行業(yè)正在發(fā)生新的變化，云計算開始向IT信息行業(yè)進行快速滲透，IBM在云計算推動的新一輪科技浪潮中，依然堅守傳統(tǒng)硬件思路，堅守它五十年來一統(tǒng)江湖的大型機和小型機壟斷優(yōu)勢，最終逐漸被市場的發(fā)展趨勢拋棄，業(yè)務不斷下降。 作為傳統(tǒng)IT信息時代的主導廠商，在快速發(fā)展的云計算時代，IBM錯失機會，目前已經大大落后于亞馬遜，也落后于轉型成功的微軟。從2010年至2014年之間，微軟股價表現明顯不如納斯達克指數， 2014年微軟新CEO納德拉上臺之后，公司把戰(zhàn)略方向從傳統(tǒng)軟件業(yè)務轉向云計算，2016年以來隨著云計算業(yè)務成為全球第二大供應商，微軟完成了艱難的轉型，公司股價明顯上漲，獲得資本市場的廣泛認可。
谷歌2006年才提出云計算的概念，IBM大概在2007、2008年就說要做云計算，但是IBM起了一個大早卻沒有趕上這一趟列車，為什么？因為IBM作為一個公司來說，沒有足夠的決斷來選擇轉型。我們看到在今天全球的云計算市場，亞馬遜不斷在前進，亞馬遜目前在全球云計算當中占有的市場份額大概有40%以上，從2010年至今，受益于其在云計算市場的龍頭優(yōu)勢，亞馬遜凈利潤增長迅猛，其市值更是增長接近10倍，而同期IBM市值甚至略有下降。巴菲特今年在公開場合表示，錯過亞馬遜他感到很可惜，甚至后悔。
我們從這兩三個例子里面總結出來一個觀點，就是做企業(yè)要做到知行合一。我認為對于企業(yè)來講，知就代表一種智慧或者是頂層設計，企業(yè)的管理者或者企業(yè)的創(chuàng)始人把控這個企業(yè)未來發(fā)展的方向，這種方向是一種選擇和判斷，這種判斷能夠緊緊抓住未來整個趨勢的發(fā)展，是公司層面非常重要的一種戰(zhàn)略指引。作為行來說，我們有一個很好的指引和綱領，如何把這種戰(zhàn)略綱領落實到位需要行動力，需要執(zhí)行力。一個公司如果無法做到知行合一，可能面臨的困難就很多了。對于企業(yè)來說，這兩方面都需要，很多人都提到大公司跟小公司的差距，對于大公司來說，像IBM這樣的企業(yè)它有40多萬人員，他們的員工都是全球頂級學校畢業(yè)的非常卓越的人，如果說IBM員工的執(zhí)行力是不夠的，我覺得對于他們肯定是不公平的說法，我認為IBM今天的困境還是在它的管理層或者說企業(yè)的核心頂層上，他們對公司未來的把控方向上出現了偏差，這種偏差導致了它今天比較艱難的局面。對于小公司來說，因為小公司剛成立的時候有資源瓶頸、人力瓶頸，它要想方設法在初期的時候生存下去，如何生存下去是需要堅決的執(zhí)行力的，沒有堅決的執(zhí)行力，小公司很快就死掉了，更不要想非常宏偉的設想和目標。所以，對大公司和小公司來說，可能知行的側重面是不一樣的，但是對于像IBM這樣的大公司來說，如果想繼續(xù)成為超級白馬股，那么在“知”這方面不能犯很大的錯誤。
亞馬遜創(chuàng)始人貝索斯
基石資本董事長張維曾說過，企業(yè)需要擁有具備企業(yè)家精神的企業(yè)家，也需要有高效的組織體系，企業(yè)家精神跟企業(yè)的成長性是非常相關的，張維總結了企業(yè)家精神的三個指標，他認為首先是勤奮，如果不勤奮什么事情也做不了。第二點就是要有顛覆性的創(chuàng)新，從我的理解來看這對于絕大多數企業(yè)家來說可能是最大的挑戰(zhàn)。第三是要有胸懷，這種胸懷的表現就是對企業(yè)組織結構的建設和把控。我們看到像IBM這樣的公司，其實還是僅僅在堅持它傳統(tǒng)的業(yè)務，不愿意切換到云的趨勢，它沒有魄力來糾正自己在創(chuàng)新方面的匱乏，或者說它趕不上新的趨勢，可以說IBM目前的管理者是缺乏企業(yè)家精神的。反過來說，硅谷有一部分人，就是我們所謂的硅谷創(chuàng)新者、硅谷英雄，這方面的代表人物比如像亞馬遜的貝索斯和特斯拉的馬斯克，他們這些人反映了過去十幾二十年以來硅谷的創(chuàng)業(yè)精神，那種開拓性以及奮不顧身的冒險精神，所以他們開拓了硅谷在全球科技領域的領導力量，所以企業(yè)家就應該像這幫硅谷英雄一樣，才能帶給企業(yè)非凡的成長性。
白馬股往往會成為行業(yè)龍頭，它們有很多卓越的品質，最后也通過資本市場的表現反映出來。首先，作為行業(yè)龍頭一個非常重要的優(yōu)勢是它們具有市場議價權。以英偉達為例，它成立于1993年，20多年來，英偉達的毛利率是在上升的，尤其是近段時間它的毛利率接近60%。相當于高通、英特爾巔峰時期的毛利率。英偉達過去一年在數據中心和無人駕駛等人工智能應用領域的業(yè)務增長明顯高于既有業(yè)務的增長；伴隨這種新業(yè)務快速增長帶來的變化是利潤增長遠高于收入增長，說明作為人工智能領域的行業(yè)龍頭其優(yōu)勢帶來了新產品更好的定價權。正是因為英偉達明顯的市場領先優(yōu)勢才形成了它對市場的定價權，從而帶來了利潤的提升，進而吸引投資者入場。第二，一旦企業(yè)具有領先優(yōu)勢、掌握了定價權，投資者對于公司的發(fā)展前景和發(fā)展?jié)摿懈蟮念A期，企業(yè)在資本市場上會出現估值溢價。所以我們看到英偉達在過去近兩年整個股價漲了8.8倍左右，同期它的純利潤大概漲了3倍，另外2倍多主要是估值的提升。
接下來我們再來看看這些成為白馬股的行業(yè)龍頭們是如何煉成的。英偉達為何會具有今日的行業(yè)地位？英偉達是GPU芯片的發(fā)明者，1999年英偉達發(fā)明了用于增強圖形圖像處理性能的GPU芯片，對于PC時代硬件性能的改善做出了巨大貢獻，特別對于游戲性能的改善、計算機圖像性能的改善以及并行計算能力的改善做出巨大貢獻。在人工智能技術再次獲得巨大突破之際，又是英偉達的GPU扮演了關鍵角色。2011年前后，一些深度學習的研究者嘗試采用英偉達GPU來進行算法訓練，取得了遠超預期的效果，由此深度學習技術進入快速發(fā)展階段。2006年，當年的CPU巨頭AMD以54億美元收購GPU芯片另一個大廠ATI，直到今天ATI幾乎隨著AMD一起埋沒在業(yè)界。2017年5月，英偉達CEO黃仁勛發(fā)布了全新性能最強大的人工智能芯片Tesla V100，該芯片集成了210億個晶體管，幾乎是目前全球最大的芯片，采用12nm工藝制造，單價高達14.9萬美元。我們可以看到，一般芯片公司的研發(fā)投入占收入的20%以內，而英偉達的研發(fā)占比在25%以上，這遠遠高于平均水平。黃仁勛強調，Tesla V100芯片是英偉達投入30億美元花費長達5年以上時間才研制成功的，可謂是英偉達在GPU領域20年堅守的結晶。所以，英偉達今日的地位是它不斷投入和多年堅持才獲得的，這種優(yōu)勢的獲取不是短時間可以追上來的，這就是為什么資本市場對英偉達的追捧不是短期的，這是一個卓越的公司的價值體現。
還有華為、臺積電、?？低暤鹊鹊膬?yōu)秀公司的例子都可以看出，這些公司能夠成為超級白馬股，歸其原因，一是因為它們的管理者擁有卓越的判斷力和視野，能夠選對行業(yè)發(fā)展方向、并且在研發(fā)和技術上堅持長達十年并遠高于對手的持續(xù)投入，二是這些企業(yè)家在企業(yè)的組織體系建設方面也做得非常高效，比如華為有將近20萬的知識分子而其中有十多萬人擁有股份。所以這些公司成為了今天這個時代的超級白馬。
那么，未來哪些領域有機會不斷涌現出白馬股？十年前、十五年前，全球市值前五的公司主要是能源公司、金融公司等，但從2007年蘋果進入移動互聯網開始，科技的發(fā)展加速，2016年，我們看到全球市值前五的公司全部都是科技公司，它們的市值遠遠超過了傳統(tǒng)的能源、金融公司，這個變遷是非常大的——這說明了這個時代最杰出的群體就是科技企業(yè)，比起A股市場熱炒的白馬股們，現在全球最大的超級白馬是發(fā)展了十年的美國科技巨頭們。
今天，中國的科技產業(yè)已發(fā)展到新的階段，技術的迭代越來越快，如果還像五年前、十年前那樣，通過開源技術、通過跟隨國外的先進技術來支撐我們整個科技可能已經滿足不了市場的需求了。我們在這個時代如果想繼續(xù)在行業(yè)里占有領導地位，必須在科技投入上發(fā)展出有我們自己原創(chuàng)的、有內生循環(huán)能力的技術。值得注意的是，過去五年來國內科技人才也出現井噴式增長，包括從外企出來的和海外歸來的人才以及自身培養(yǎng)的龐大的年輕人才群體，這些人才對于我們整個國內科技體系的培養(yǎng)其實是一個非常大的支撐。所以我們今天有很多行業(yè)已走在世界的前沿，包括人工智能、互聯網、新能源汽車等。此外，今天國內科技行業(yè)的投資也出現了非常好的機遇，過去三十多年改革開放的成果讓我們積累了大量的社會財富，資本市場有充足的資金投到好的項目，同時中國也擁有很多卓越的人才去支撐整個體系，所以科技行業(yè)目前也是中國最好的投資領域。中國的經濟體量非常大，我們有很多千億級和萬億級的市場和機會，這些市場都是我們可以重點關注的領域，比如人工智能、新能源汽車、先進制造和自動化設備、電子通信、半導體、移動應用、物聯網、新材料等等。
（編輯：韋依祎，責任編輯：魏錦秋，審閱：杜志鑫）
幾年前，我曾提出一個問題：中國經濟繁榮的根基是什么？
我認為是“重商主義（這里借指市場經濟）”與“儒家文化”這兩個因素的核聚變，只要我們的體制大門開一條小小的縫，中國老百姓與生俱來的聰明、勤奮、奮不顧身，幾千年窮怕了的物質主義和實用主義，就能創(chuàng)造一個新天地。
2021年，我見到一個新能源公司的董事長，談及張維迎所言“直到20世紀70年代，絕大部分中國人的生活水平不比唐宋時期好多少”，他說這是真的，1978年他沒有見過電，全家所有家當是一個小木柜。1979年，我的好朋友，一個咨詢集團的董事長考上了大學，報到前他勤工儉學，騎六七十里山路賣冰棍，山里的一戶人家，用幾個雞蛋和他換了一根，全家人排成一排每個人吮吸一囗。
在改革開放前，這是中國普遍的景象。而我們這一兩代人，在改革開放后，懷抱著對美好生活的向往，創(chuàng)造了人類發(fā)展史上的奇跡。40多年過去，我們看到，輕舟已過萬重山。偉大的中國工業(yè)革命，怎么贊揚也不為過！
而另一方面，中國用幾十年的時間，走完了發(fā)達國家?guī)装倌甑穆?，這也就注定了，我們上山的道路，更加的陡峭。同時，中國作為一個有幾千年歷史的古國，其發(fā)展正常就是“孔雀東南飛，五里一徘徊”。作為一個新興經濟體，我們講究的是實用主義，中國的政策也是因時、因勢而變的。
因此，并非一些簡單的因素就能夠遏制中國的增長，只要不出現戰(zhàn)爭這樣會擾亂經濟進程的極端因素，只要中國依然堅定地支持民營經濟發(fā)展，保護企業(yè)家精神，中國經濟的前進步伐就是堅定不移的。
如果認同這一點，那么無論是短期的政策、市場變化還是長期的中美對抗，都不會讓我們產生太大的焦慮。
具體從我們做企業(yè)和做投資來講，也無需過度悲觀。“沉舟側畔千帆過，病樹前頭萬木春”，在一些行業(yè)和企業(yè)衰落的同時，也永遠有一些行業(yè)和企業(yè)在崛起。
以半導體產業(yè)為例，我們不必糾結于半導體仿佛一年緊缺、一年過剩，因為問題的核心不是這個。問題的核心是第四次工業(yè)革命離不開半導體技術，而中美對峙、科技封鎖，將進一步迫使中國在所有科技領域謀求自主可控，進一步迫使中國以舉國體制解決創(chuàng)新問題。同時，當一項投資吻合科技進步趨勢和政策引導的雙重影響時，其估值亦將脫離傳統(tǒng)財務模型。這些才是中國硬科技投資的重要的底層邏輯。
看待資本市場，我們更不必計較一時的股價波動?；仡櫄v史，在資本市場發(fā)生劇烈調整時，那些優(yōu)質的企業(yè)往往也會出現大幅下跌，但不同的是，優(yōu)秀企業(yè)不僅能收復失地，還能再攀高峰。因此，我們繼續(xù)堅定地布局那些有核心技術、有企業(yè)家精神的企業(yè)。而從我們的投資經歷來看，那些有企業(yè)家精神的企業(yè)最終都帶領我們穿越了周期，并獲得了異乎尋常的回報。
莫愁前路無知己，天下誰人不識君！