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林采宜博士

8月5日至6日，基石大家課堂第十四期“新形勢(shì)下新興產(chǎn)業(yè)的投資機(jī)會(huì)與策略”在麗江悅榕莊成功舉辦。主講人我們請(qǐng)來了國(guó)泰君安首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜，以及新財(cái)富最佳分析師趙湘懷、鄧學(xué)、王莉、鄭宏達(dá)前來分享他們前瞻性的觀點(diǎn)。趙湘懷是安信證券研究中心副總經(jīng)理、金融行業(yè)首席分析師，鄧學(xué)是海通證券汽車行業(yè)首席分析師，王莉是東吳證券電子行業(yè)首席分析師，鄭宏達(dá)是海通證券計(jì)算機(jī)行業(yè)分析師，都曾獲得新財(cái)富最佳分析師的榮譽(yù)。

林采宜：麗江這個(gè)地方非常美，氣候也非常宜人。今天我很高興能夠站在這里與大家分享一些我較為擅長(zhǎng)的宏觀分析。 

 我們可以從全球的角度來看我們現(xiàn)在所處的位置，其實(shí)從2016年英國(guó)退歐開始，全球的經(jīng)濟(jì)開啟了一個(gè)新的周期，這個(gè)新周期就叫做逆全球化。在這個(gè)逆全球化的周期里面，英國(guó)雖然是一只巨大的黑天鵝，但是退歐事件對(duì)英國(guó)本國(guó)的經(jīng)濟(jì)和歐盟的影響更顯著，而對(duì)全球經(jīng)濟(jì)來說，影響最大的是川普這只黑天鵝。當(dāng)然，他現(xiàn)在已經(jīng)不是黑天鵝了，他說不定會(huì)演變成全球經(jīng)濟(jì)的一只灰犀牛。川普新政在今年的下半年到明年，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的溢出效應(yīng)會(huì)是最強(qiáng)的。從目前來看，川普的以下幾個(gè)政策可能會(huì)對(duì)他的本國(guó)經(jīng)濟(jì)以及全球經(jīng)濟(jì)造成一定的影響。

川普新政的全球影響：從黑天鵝演變成灰犀牛

第一是基建，指的是財(cái)政擴(kuò)張，主要是用于基建建設(shè)。第二是減稅，他一次性減到了15%到20%，足足砍掉了一半，這就足以看出他驚人的魄力。這兩個(gè)政策是川普上臺(tái)后在經(jīng)濟(jì)政策上的重頭戲，那這兩個(gè)重頭戲目前有不確定性嗎？答案是有的，最大的不確定性就是美國(guó)的債務(wù)上限，債務(wù)上限對(duì)川普來說是一個(gè)很嚴(yán)格的限制。它的影響是巨大的。要知道，美國(guó)有著非常規(guī)范的制度環(huán)境，以及龐大的市場(chǎng)。美國(guó)原來有兩個(gè)問題是很多企業(yè)避開的原因，第一是它的高稅收。第二是美國(guó)的高勞動(dòng)力成本?，F(xiàn)在川普改變了美國(guó)企業(yè)家逃離的最大的兩個(gè)原因之中的一個(gè)，就是稅收。他把稅收降了15%，他使美國(guó)企業(yè)的稅收將成為全球的洼地。全球的洼地意味著什么？哪里出現(xiàn)政策的洼地，哪里就會(huì)變成資本的匯集地。所以，大家看到了，亞洲的資本，包括我們大陸的資本，以各種各樣的方式，如并購(gòu)、投資，以及各種各樣的理由來到美國(guó)。但是，不管是以什么樣的理由，大家紛紛都往外走，而美國(guó)成為了一個(gè)重要的去處，主要原因就是它預(yù)期中的低稅收。曾經(jīng)曹德旺也說過，美國(guó)除了人工，其他都便宜?，F(xiàn)在連稅都便宜了，這說明美國(guó)的稅收政策對(duì)全球資本集聚的影響力是非常大的。

第二個(gè)是貿(mào)易保護(hù)政策。美國(guó)的貿(mào)易保護(hù)政策實(shí)際上是逆全球化過程當(dāng)中，對(duì)于新興國(guó)家影響最大的政策，包括對(duì)中國(guó)、印度、越南和其他的一些國(guó)家。只要你是一個(gè)貿(mào)易導(dǎo)向型的國(guó)家，在未來的五年，我認(rèn)為經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)基本上是告一段落了。因?yàn)槊绹?guó)它要修建起來的不僅僅是有形的墨西哥墻，還包括很多無形的墻，比如貿(mào)易壁壘。

第三個(gè)就是廢除奧巴馬醫(yī)保。我認(rèn)為廢除奧巴馬的醫(yī)保是減稅的基礎(chǔ)，美國(guó)的醫(yī)保是美國(guó)政府除了軍費(fèi)以外的第二大開支。美國(guó)政府在全球的實(shí)力是由它的軍費(fèi)開支來保障的，除開軍費(fèi)開支，第二項(xiàng)最大的開支就是醫(yī)保。如果美國(guó)能把醫(yī)保降下來，川普的減稅政策就相當(dāng)厲害了。當(dāng)然了，醫(yī)保降下來的結(jié)果可能會(huì)導(dǎo)致一些貧困人口失去醫(yī)療保障。反過來，美國(guó)卻能用低稅政策吸引大量的企業(yè)，能給這些貧困人口創(chuàng)造更多的就業(yè)機(jī)會(huì)。因此，他就把一個(gè)福利國(guó)家轉(zhuǎn)換成一個(gè)制造業(yè)重新崛起的國(guó)家。

第四個(gè)，廢除多德-弗蘭克法案。川普說的不是廢除，是一種改革。但這個(gè)改革對(duì)美國(guó)的金融業(yè)，甚至全球的金融業(yè)都會(huì)產(chǎn)生巨大的影響。大家都知道，2007年的金融危機(jī)是怎么發(fā)生的，2007年的危機(jī)其實(shí)次貸本身就幾百億美元。如果次貸沒有大量的衍生品，就是沒有一個(gè)危機(jī)蔓延的機(jī)制的話，即使次貸全部壞賬，聯(lián)邦政府是兜得住的。但是次貸為什么變成一個(gè)全球性的危機(jī)？因?yàn)榇钨J通過美國(guó)大量的CBO衍生品變成了幾萬億，把全世界的金融機(jī)構(gòu)都卷了進(jìn)來。次貸危機(jī)過后，奧巴馬就立了一個(gè)《多德-弗蘭克法案》， 這一法案對(duì)金融機(jī)構(gòu)的自營(yíng)業(yè)務(wù)，以及所有的投機(jī)性業(yè)務(wù)做了嚴(yán)格的限制。自那以后，美國(guó)的投機(jī)市場(chǎng)真是萬馬齊喑，與此相應(yīng)的是美國(guó)金融機(jī)構(gòu)的利潤(rùn)也一落千丈。那么，川普來了，他又開始了一個(gè)新的監(jiān)管歷程，就是要改革。他廢除了很多對(duì)投資的管制，那么比較正面的是會(huì)給美國(guó)金融機(jī)構(gòu)帶來業(yè)績(jī)的上升，會(huì)是一次非常快的成長(zhǎng)。它原來受限的業(yè)務(wù)現(xiàn)在都能逐一恢復(fù)，原來需要付出的一些成本，現(xiàn)在也可能降低，但這對(duì)全球來說，新的投機(jī)的源泉又來了。所以，我們要理解巴菲特說的“你理解估值，還要理解市場(chǎng)的波動(dòng)。” 其實(shí)，市場(chǎng)的波動(dòng)80%是一種心理驅(qū)動(dòng)，這種心理沖擊大量的人在里面殺來殺去，追求一種投機(jī)性的收益。那么，《多德-弗蘭克法案》把投機(jī)性限制住了，就像一杯啤酒，它把泡沫給你消滅了，那這個(gè)市場(chǎng)的活躍性、盈利性降低了，當(dāng)然了，它可能產(chǎn)生的沖擊和傷害性都會(huì)有巨大的收縮。但是，川普上臺(tái)后又開始新的一輪政策周期了。所以說，我們看到了金融的機(jī)會(huì)，同時(shí)也看到了金融的風(fēng)險(xiǎn)，金融的機(jī)會(huì)永遠(yuǎn)是和風(fēng)險(xiǎn)相輔相成、相伴而行的。

最后一個(gè)，就是美聯(lián)儲(chǔ)加息，持續(xù)地加息。美聯(lián)儲(chǔ)將進(jìn)入一個(gè)加息的周期，這個(gè)幾乎是沒有懸念的。美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)全球意味著什么？其實(shí)對(duì)全球就意味著我們的利率進(jìn)入一個(gè)新的時(shí)代。對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的脈搏影響最大的兩個(gè)因素其中的一個(gè)就是美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策；而另一個(gè)就是大宗商品的波動(dòng)。這兩個(gè)因素是影響全球經(jīng)濟(jì)的最重要的因素。

川普的新政能夠?qū)嵤┞涞氐膸茁?，或者說落地以后，能打多大的折扣，都需要看美國(guó)的債務(wù)上限。

大家看這張圖，其實(shí)美國(guó)的債務(wù)上限是在不斷地上升的，從2012年到2013年，再到2017年，實(shí)際上它的債務(wù)總額在不斷地增加。為什么？因?yàn)槊绹?guó)在刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的過程當(dāng)中，政府不斷地負(fù)債，所以說美國(guó)整個(gè)挽救危機(jī)的過程是一個(gè)很奇妙的過程，它是一個(gè)杠桿轉(zhuǎn)移的過程——不斷地降低居民和企業(yè)的杠桿，然后政府不斷地加杠桿，它整個(gè)危機(jī)恢復(fù)的過程就是這樣。大家也看到美國(guó)經(jīng)濟(jì)的繁榮，居民杠桿率的恢復(fù)，企業(yè)杠桿率的下降，金融杠桿的下降的結(jié)果就是政府的杠桿率在不斷地上升。那么，目前的話，就是美國(guó)的債務(wù)已經(jīng)到了19萬億美元的高位，如果它要實(shí)施稅收新政，那將有兩種可能性，除了大量削減醫(yī)保支出以外，它還要大量削減軍費(fèi)支出。否則的話，它減少的那個(gè)稅收是沒有出處的。

債務(wù)上限可以突破，但是債務(wù)上限不可能無休止地被突破，這就是川普即使想大刀闊斧改革，但他這個(gè)斧子就是揮不起來，因?yàn)橛锌臻g的限制。這把斧子能揮到什么樣的高度，什么樣的力度，債務(wù)上限就是一個(gè)因素。那么，他就會(huì)采取了很多特殊的措施來控制債務(wù)的增長(zhǎng)，但不管怎么樣，這個(gè)約束總是存在的。

總體而言，川普剛才的那幾個(gè)新政給我們新興國(guó)家?guī)淼挠绊懯鞘裁?？第一個(gè)，增長(zhǎng)速度的下降。整個(gè)金磚國(guó)家都會(huì)有一個(gè)增長(zhǎng)速度的下降。因?yàn)槊绹?guó)新的稅收政策可以保證海外實(shí)業(yè)資本的回流，海外實(shí)業(yè)資本的回流對(duì)新興國(guó)家來說，這絕對(duì)是個(gè)噩耗。如果沒有資本的流入，就沒有其他要素的流入。因?yàn)橘Y本、人才、管理和技術(shù)它們從來都是相伴相隨的。

 如果資本不是往新興國(guó)家流動(dòng)，是往發(fā)達(dá)國(guó)家回流，那意味著大量的資本的離開，資本的離開會(huì)帶走什么？它會(huì)帶走人才，才和財(cái)兩個(gè)字，有貝字殼的財(cái)和沒有貝字殼的才，它們這兩個(gè)才（財(cái)）是永遠(yuǎn)在一起。人家說人往高處走，水往低處流，什么叫高處？人才都是跟著財(cái)富走的。美國(guó)只要資本回流，那么，高端的人才會(huì)進(jìn)一步地流向美國(guó)。那么，人才走了，技術(shù)也走了，對(duì)于新興國(guó)家來說，它的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度一定會(huì)出現(xiàn)下降。就能看到，除了巴西、俄羅斯這種能源國(guó)家陷入負(fù)增長(zhǎng)以外，南非、印度和中國(guó)也進(jìn)入了一個(gè)增長(zhǎng)速度下降的通道。這個(gè)通道我個(gè)人認(rèn)為在未來三年里面，它是有趨勢(shì)性的，它不是短暫的，它是形成一個(gè)新的趨勢(shì)，這是宏觀的影響。

從中觀的影響來看，川普的新政和美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策，給全球帶來的就是利率改變的全球趨勢(shì)。趨勢(shì)在于，過去的三年，全球的利率始終是在往下走的。那么，走到了零利率甚至負(fù)利率時(shí)代，所以說，我們大家都記得，在一年半前，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都在說，我們?cè)趺礃尤ッ鎸?duì)一個(gè)負(fù)利率時(shí)代？一轉(zhuǎn)眼，半年以前負(fù)利率時(shí)代突然沒有了，全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了一個(gè)利率拐點(diǎn)。就是無論是發(fā)達(dá)國(guó)家，還是發(fā)展中國(guó)家，利率都進(jìn)入了一個(gè)上升通道，它只要進(jìn)入一個(gè)上升通道，就沒有人再去擔(dān)憂我們進(jìn)入負(fù)利率時(shí)代這樣的一個(gè)問題。這意味著美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策對(duì)全球的利率趨勢(shì)產(chǎn)生了非常重要的影響。這就是利率拐點(diǎn)。

 美國(guó)的利率在上升，稅收在下降，它經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的確定性和持續(xù)性這種預(yù)期在不斷地加強(qiáng)。那反之，是新興國(guó)家的資本在往外流，而且利率也在上升，那就意味著成本的上升，整個(gè)貨幣寬松的環(huán)境已經(jīng)開始逐漸發(fā)生改變。川普對(duì)新興國(guó)家來說，他已經(jīng)從黑天鵝慢慢演變成一只灰犀牛了。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量提升

對(duì)于中國(guó)現(xiàn)在的問題大家怎么看？我認(rèn)為中國(guó)現(xiàn)在比較大的一個(gè)壓力就是民間投資的意愿偏弱。我們現(xiàn)在看到的對(duì)外投資的數(shù)字是在下降的，這個(gè)下降并不是資本的意愿，這個(gè)下降實(shí)際上是政策管制趨嚴(yán)形成的，應(yīng)該是政策管制的結(jié)果。這就是目前我們最大的壓力，就是人民幣資本外流的壓力，那么由于資本被控住了，所以現(xiàn)在匯率也有所穩(wěn)定。但是，這個(gè)階段性的穩(wěn)定并不改變它未來的趨勢(shì)。

第二個(gè)，從去年年底以來，整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的數(shù)據(jù)都非常漂亮。但是，非常漂亮的后面，我注意到了PPI跟CPI它們之間的剪刀差始終是沒有合攏。在居民可支配收入沒有快速增長(zhǎng)的話，這意味著下游的價(jià)格是漲不動(dòng)的；下游的價(jià)格漲不動(dòng)，上游的原材料價(jià)格拼命漲，就把中間的企業(yè)擠死了。所以，這種繁榮是一種需求拉動(dòng)型的繁榮，兩個(gè)極端的政策共同擠壓出來的一個(gè)價(jià)格高峰，這種高峰會(huì)導(dǎo)致中下游企業(yè)非常艱難地應(yīng)對(duì)。這就是中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)中，我個(gè)人所觀察到的，在鶯歌燕舞后面可能存在的隱憂。

那么，是不是一點(diǎn)亮點(diǎn)都沒有？不是。中國(guó)經(jīng)濟(jì)最大的亮點(diǎn)是什么？就是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)在改善。首先對(duì)投資的依賴在下降，對(duì)貿(mào)易的依賴也在下降，第三產(chǎn)業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的占比在不斷地上升。

第三產(chǎn)業(yè)在中國(guó)GDP中的占比目前已經(jīng)接近60%。將近60%意味著什么？意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)從工業(yè)化時(shí)代往后工業(yè)化時(shí)代在轉(zhuǎn)型。大家是否有注意到在2004年的時(shí)候，我們每一萬元的GDP所消耗的煤是一噸多，但是現(xiàn)在只有0.6噸。0.6噸意味著什么？意味著我們經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)對(duì)環(huán)境所帶來的破壞在減少，這里面有兩個(gè)因素，一個(gè)是技術(shù)的進(jìn)步，對(duì)單位能耗的需求在不斷下降。第二個(gè)，我們的制造業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的占比由原來的48%降到了38%，我估計(jì)到明年可能會(huì)降到35%。制造業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的占比下降，制造業(yè)是能耗最高的行業(yè)，第三產(chǎn)業(yè)GDP每增長(zhǎng)一萬元需要的能耗是很小的。所以說，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的改變和技術(shù)迭代、技術(shù)進(jìn)步共同帶來的結(jié)果就是我們每單位GDP增長(zhǎng)所需要的能耗在下降。

所以說，盡管大家看到現(xiàn)在PM2.5很嚴(yán)重，看到水質(zhì)在污染，但是不管怎么樣，我認(rèn)為，最糟糕的情況已經(jīng)過去，最糟糕的情況是指污染還在不斷加劇，而現(xiàn)在已經(jīng)開始逆轉(zhuǎn)了。逆轉(zhuǎn)就是指單位GDP的能耗在下降，現(xiàn)在我們的經(jīng)濟(jì)增速雖然下降了，但是它的顏色也慢慢地從黑色變成了灰色，再逐漸變成綠色。

那從宏觀政策的走勢(shì)來看的話，我認(rèn)為貨幣政策從今年下半年到明年會(huì)是中性偏緊，因?yàn)閷?shí)體去杠桿之后，發(fā)現(xiàn)中國(guó)現(xiàn)在最大的問題是金融杠桿的問題。前一段時(shí)間開了中央工作會(huì)議，講到了一個(gè)最重要的關(guān)鍵詞，就是控風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)務(wù)院成立了一個(gè)新的金融協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)。其實(shí)要控制的就是金融業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，金融去杠桿就意味著貨幣寬松應(yīng)該是接近尾聲了。貨幣政策收緊，從中性走向?qū)捤?，?cái)政還會(huì)繼續(xù)地積極。財(cái)政的積極一個(gè)是表現(xiàn)為基建，沒有基建撐著，投資在房地產(chǎn)下行的環(huán)節(jié)里和民間資本都下行的環(huán)境里面是撐不住的。所以，基建還會(huì)增加，增加的基建源自于財(cái)政赤字。還有一個(gè)就是非常溫和的減稅，再就是地方政府的債務(wù)狀況。所以說，財(cái)政政策基本上還要維持一種積極的基調(diào)。

看好美元，看好美國(guó)科技股

在這種情況下，從大類資產(chǎn)配置來說，我對(duì)美元還是持增持的觀點(diǎn)。像2015年，我就說到現(xiàn)在增持美元資產(chǎn)，我現(xiàn)在還是鼓勵(lì)大家增持美元資產(chǎn)。目前實(shí)際上依然是面對(duì)一個(gè)不斷收緊的貨幣政策周期。其次就是美國(guó)的科技，我個(gè)人認(rèn)為美國(guó)現(xiàn)在的科技實(shí)力依然十分強(qiáng)勁。

大家看這張圖，所以說我看好美元，然后怎么辦？美元資產(chǎn)買什么？我認(rèn)為美元資產(chǎn)應(yīng)該繼續(xù)關(guān)注科技股?？萍脊苫馂槭裁纯梢杂肋h(yuǎn)廝守？第一，美國(guó)在全球作為科技大國(guó)，它的實(shí)力超群。眾所周知，諾貝爾獎(jiǎng)的獲得者一半都在美國(guó)。美國(guó)擁有完善的專利保護(hù)制度和優(yōu)良的資本環(huán)境，美國(guó)的投融資制度也是美國(guó)高科技得以高速發(fā)展的一個(gè)重要條件。中國(guó)現(xiàn)在的風(fēng)險(xiǎn)投資資產(chǎn)的確在發(fā)展，但是由于IPO還不是注冊(cè)制，所以我們的風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)以及專利保護(hù)制度跟美國(guó)相比還是相差甚遠(yuǎn)。

接下來我講下黃金。我個(gè)人認(rèn)為，在今后一到兩年之內(nèi)，黃金看不到一個(gè)趨勢(shì)性的投資機(jī)會(huì)，因?yàn)橛绊扅S金價(jià)格最重要的因素是美國(guó)的利率水平，只要利率進(jìn)入一個(gè)上升的通道，那么對(duì)于持有黃金的投資者來說，他的機(jī)會(huì)成本就進(jìn)入了上升通道。所以，影響黃金最重要的因素，一是美國(guó)的實(shí)際利率水平；第二就是美國(guó)的強(qiáng)勢(shì)、美元的強(qiáng)勢(shì)和弱勢(shì)。因?yàn)槟壳翱傮w上來說，雖然美元最近有所回軟，但是從中長(zhǎng)期來看，我認(rèn)為美元還是走在一個(gè)強(qiáng)勢(shì)的通道里面。那么，美元的強(qiáng)勢(shì)實(shí)際上對(duì)黃金本身也會(huì)起到抑制作用，這就是我對(duì)黃金的看法。但是在黑天鵝頻出的一個(gè)時(shí)代，我們的地緣政治，我們的區(qū)域之間的各種摩擦有那么多，那也就是說，這個(gè)世界的不確定性在增加，包括各種黑天鵝事件的發(fā)生會(huì)給黃金帶來一些交易性機(jī)會(huì)。

接下來的是房地產(chǎn)。其實(shí)地產(chǎn)大家也是各有各的看法，觀念不一致。但是我個(gè)人認(rèn)為，地產(chǎn)已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)，為什么？首先，咱們先說說房子是用來住的，房子里主要是什么？是人。大家看看人口的趨勢(shì)，其實(shí)中國(guó)的人口拐點(diǎn)，也就是勞動(dòng)人口拐點(diǎn)在2013年就到來了，就是說需要結(jié)婚、生孩子的這些年輕的人口的數(shù)字在2013年就到達(dá)了高峰。2013年的時(shí)候，全國(guó)的結(jié)婚對(duì)數(shù)是1300萬對(duì)，到2020年，這個(gè)數(shù)字會(huì)降到800萬對(duì)，下降的幅度超過三分之一的，這個(gè)就跟計(jì)劃生育制度有關(guān)。即使考慮到二胎因素，對(duì)人口增長(zhǎng)的刺激作用也不大。目前在獨(dú)生子女制度下面，中國(guó)的生育率是1.04。如果放開了會(huì)怎么樣？大家參考香港、日本、韓國(guó)，這些地區(qū)都沒有計(jì)劃生育。他們的生育率是多少？香港是1.11，日本是1.37，韓國(guó)是1.2，也就是平均就只有1.22。我們?nèi)绻鼈冓吔脑挘簿褪菑哪壳暗?.04增加到1.22，所以，就算現(xiàn)在開放了二胎政策，也很少會(huì)有家庭去享用這個(gè)政策，因?yàn)槠胀彝フ骛B(yǎng)不起兩個(gè)孩子，撫養(yǎng)成本真的太高了。為什么上述地區(qū)里日本的生育率是最高？因?yàn)槿毡粳F(xiàn)在的制度是鼓勵(lì)生育的。你生了孩子以后，從嬰兒的補(bǔ)貼到幼兒園的入學(xué)，很多地方政府替你承擔(dān)了撫養(yǎng)的成本。所以說，在中國(guó)，即使是開放了二胎政策，其實(shí)人口的增長(zhǎng)也是非常有限的。

那么在這種情況下，考慮到移民因素呢？過去20年房?jī)r(jià)暴漲，有大量的農(nóng)村人口進(jìn)入一線城市、二線城市，農(nóng)村人口到城市來形成了對(duì)住房的需求。大家看看近五年一線城市，北上廣深，加上天津的常住人口增長(zhǎng)狀況，每年的常住人口的增長(zhǎng)只有120萬左右，平均120萬到130萬，這是五個(gè)城市啊，平均的常住人口的增長(zhǎng)非常緩慢，那也就是說一個(gè)一線城市的人口增長(zhǎng)只有20幾萬。這個(gè)人口的增長(zhǎng)率意味著什么？意味著從農(nóng)村流向城市的人口在大幅度的下降。二線、三線城市的人口流入情況也在下降。過去30年房?jī)r(jià)暴漲還有一個(gè)很重要的因素是什么？是收入的增長(zhǎng)。在未來的20年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，收入呈現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)，但現(xiàn)在我們不可能復(fù)制過去二十多年的收入暴漲。

最后一個(gè)就講講大宗商品。最近石油價(jià)格波動(dòng)比較大。影響石油最重要的因素是什么？大家看這個(gè)方塊地區(qū)，最重要的因素是供給，石油是一個(gè)需求彈性非常小的商品，供給決定了石油的價(jià)格。大家看看從最近五年，也就是2012年到現(xiàn)在，整個(gè)全球的供給出現(xiàn)什么樣的改變？2014年的頁巖油革命徹底改變了全球的供給的格局。

目前最大的產(chǎn)油國(guó)是沙特阿拉伯，后面是俄羅斯，再下來是美國(guó)?？墒琼搸r油出來后，美國(guó)的已經(jīng)成為全球最大的產(chǎn)油國(guó)，它的傳統(tǒng)開采的石油，加上頁巖油的話，加起來目前已經(jīng)跟沙特阿拉伯持平了。美國(guó)跟沙特阿拉伯目前最大的區(qū)別不在于油的產(chǎn)量，而在于油的成本，這就是說，頁巖油革命徹底改變了全球石油的供給格局，美國(guó)的地位上升。頁巖油橫空出世的結(jié)果是什么？是OPEC國(guó)家在全球市場(chǎng)的國(guó)家地位一落千丈，目前它在全球的石油供給市場(chǎng)所占的比例是40%，跟原來占比70%、80%最大的區(qū)別在哪里？當(dāng)你占有70%的時(shí)候，你壟斷這個(gè)市場(chǎng)，也就是說你可以左右這個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格，你OPEC開個(gè)會(huì)，我們限產(chǎn)保價(jià)，你這個(gè)價(jià)格多多少少會(huì)被保住。但是當(dāng)你的市場(chǎng)份額只有40%的時(shí)候，你是不敢限產(chǎn)來保價(jià)的，因?yàn)槟阆蕻a(chǎn)保不住這個(gè)價(jià)格。限產(chǎn)保價(jià)的結(jié)果就是你的市場(chǎng)份額從40%降到30%、20%。

OPEC國(guó)家無法左右國(guó)際油價(jià)。在這種情況下，現(xiàn)場(chǎng)保價(jià)就成了一句空話，大家看到?jīng)]有？OPEC的凍產(chǎn)協(xié)議從來都是一紙空文。而且只要限制產(chǎn)量，份額只會(huì)下降，OPEC的產(chǎn)量不足以影響全球的石油價(jià)格。大家再看看需求，其實(shí)整個(gè)新興國(guó)家，中國(guó)一半以上的石油依賴于進(jìn)口，但是大家看看我剛才說的那個(gè)數(shù)據(jù)，從2012年到2017年，五年來，中國(guó)單位GDP對(duì)能源的需求在不斷地下降。在這種情況下，中國(guó)買什么什么漲，中國(guó)不買什么，什么就跟著跌，石油也一樣。所以，在新興國(guó)家里面，對(duì)石油需求最大的中國(guó)逐漸地降低需求之后，石油價(jià)格就面臨著這樣一個(gè)非常大的壓力。那么，現(xiàn)在唯一看到的就是，如果說在未來的一年里面石油有一個(gè)波動(dòng)的高峰，你就要看頁巖油的成本。因?yàn)轫搸r油的產(chǎn)量有一個(gè)很高的衰減性，目前全球頁巖油的成本大概在50美元到60美元之間，其中70%是沉沒成本，也就是說已經(jīng)開發(fā)的頁巖油的成本實(shí)際只需要15美元到18美元，但是，新投入開采的頁巖油的成本可能就要到50美元，所以只要油價(jià)低于50，頁巖油的投資就會(huì)減少，因?yàn)樗琴r本的買賣。但是，一旦油價(jià)高于50，就會(huì)有大量的頁巖油投資進(jìn)入市場(chǎng)，增加供給，這就是石油。

 當(dāng)然了，有些人會(huì)問，油價(jià)有時(shí)候漲得很厲害，跌得很厲害，這個(gè)現(xiàn)象怎么解釋？其實(shí)，我剛才說的就是油價(jià)的一個(gè)趨勢(shì)，油價(jià)的長(zhǎng)期趨勢(shì)是由市場(chǎng)的供給和需求，就是供求格局決定的。但是，油價(jià)還有一個(gè)短期的波動(dòng)，它的短期波動(dòng)是由什么決定的？就是由市場(chǎng)心理，就是市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期以及對(duì)CPI的預(yù)期，會(huì)左右油價(jià)的短期波動(dòng)。所以說，短期的波動(dòng)基本上你就是看美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，CPI數(shù)據(jù)，和庫存數(shù)據(jù)。美國(guó)的油價(jià)的短期波動(dòng)跟美國(guó)能源總署公布的庫存數(shù)據(jù)是有密切的相關(guān)性的。所以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通脹，還有庫存，這個(gè)會(huì)影響它的價(jià)格波動(dòng)，但是趨勢(shì)就是供求關(guān)系決定的。

 我演講的所有的觀點(diǎn)都有一個(gè)報(bào)告的支持，這個(gè)研究報(bào)告就在我的個(gè)人公號(hào)上面，大家如果有興趣的話，可以查閱詳細(xì)的數(shù)據(jù)和觀點(diǎn)后面的邏輯。謝謝大家耐心的傾聽！

（編輯：韋依祎，責(zé)任編輯：魏錦秋，審閱：杜志鑫）