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2018.01.09 基石資本 瀏覽次數(shù):
管理超過400億元資金的本土PE基石資本，如何看待并把握市場上的大量控股型投資機會？其又如何在二級市場馳騁？
“我們有相對集中的投資主題，過去涉及到VC、PE、控股等投資方式，以后也會去收購上市公司，在一些領(lǐng)域完成整合?！?017年12月，基石資本董事長張維接受21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者采訪時說。
早在2002年，張維就帶領(lǐng)投行團隊開始了股權(quán)投資，后在2007年正式創(chuàng)立了股權(quán)投資機構(gòu)基石資本，公司核心團隊也大都來自于投行。
十幾年中，基石資本的團隊通過包括VC、PE、定向增發(fā)、并購在內(nèi)的多種類型投資，管理著超過400億元的資金。
2017年，基石資本通過旗下二級市場投資公司蕪湖弘唯發(fā)行了一只封閉期為三年的投資基金，將在股權(quán)投資中的積累進一步延展到二級市場投資。
張維的團隊早年就曾通過鷹牌陶瓷、回天新材等項目嘗試了控股型投資的資產(chǎn)管理方式，其中，回天新材在2009年成為首批創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)，后為基石資本帶來了數(shù)十倍的回報。
華商傳媒也是控股型投資的典型案例，2006年進行項目投資后，張維的團隊與項目團隊又一起投資了三六五網(wǎng)、都市傳媒、磨鐵圖書等多個項目。2015年年底，基石資本簽約收購愛卡汽車100%的股權(quán)。
“中國的家電、啤酒、牛奶這三個行業(yè)已經(jīng)完成了行業(yè)整合，其它絕大部分產(chǎn)業(yè)都是高度離散的，也就是說，前五名或前十名所占的市場份額非常小?！痹趶埦S看來，中國市場上的很多非新興行業(yè)仍有大量控股型投資的機會。
在公司一直深耕的股權(quán)投資領(lǐng)域，2017年3月，基石資本完成了首筆人工智能領(lǐng)域的投資項目。
2017年7月，計算機視覺和深度學(xué)習(xí)的AI領(lǐng)軍企業(yè)商湯科技正式披露完成規(guī)模為4.1億美元的B輪融資，創(chuàng)下了全球人工智能領(lǐng)域單輪融資的最高紀(jì)錄。
“有了新能源、人工智能、共享經(jīng)濟的發(fā)展，汽車得到重新定義，成為了新的終端。我們也比較關(guān)注汽車后市場，比如汽車金融、二手交易、汽車維修。”張維介紹，新能源汽車和汽車后服務(wù)市場，是基石資本今年的關(guān)注重點之一，公司在該領(lǐng)域累積投資已經(jīng)超過20億元。
基石資本在當(dāng)次融資中向商湯科技出資4000萬美元，其重要考量，即是商湯科技產(chǎn)品在自動駕駛等領(lǐng)域廣泛應(yīng)用的可能性。
《21世紀(jì)》：基石資本2017年的募資、投資和退出情況如何？
張維：2017年我們?nèi)昴技Y金逾50億元，包括主基金以及文娛科技基金。投資超過40億元，包括商湯科技、賽諾醫(yī)療、科列技術(shù)等，主要集中在新能源汽車、集成電路、醫(yī)療健康、文化傳媒等領(lǐng)域。
全年有科藍軟件、吉大通訊、科森科技、新產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)4家IPO上市，1家企業(yè)實現(xiàn)并購重組上市，全年退出近60億元。
《21世紀(jì)》：當(dāng)前比較關(guān)注哪些投資方向？
張維：我們很關(guān)注人工智能、醫(yī)療健康、新能源汽車和汽車后市場。 人工智能并不是轉(zhuǎn)瞬即逝的風(fēng)口，而會像互聯(lián)網(wǎng)一樣成為一個生態(tài)和自然系統(tǒng)。
醫(yī)療健康是長期以來的投資主題，我們已經(jīng)投資了很多醫(yī)藥企業(yè)，2017年還進行了藥房連鎖方面的控股型投資。
有了新能源、人工智能、共享經(jīng)濟的發(fā)展，汽車得到重新定義，成為了新的終端。我們也比較關(guān)注汽車后市場，比如汽車金融、二手交易、汽車維修。
基石資本并不是一個很賭的企業(yè)，我們基本上只在自己熟悉的領(lǐng)域精耕細(xì)作，不追風(fēng)口，也不期待風(fēng)口。
我們并不期待一個企業(yè)的商業(yè)模式能夠輕易被改造。因為企業(yè)的初期來講，要么是商業(yè)模式有特色，要么是技術(shù)上有特色。我們投資不投賽道，而是投資賽道上的載體，也就是企業(yè)和企業(yè)家。
《21世紀(jì)》：您提到的這筆控股型投資，為什么投到了醫(yī)藥連鎖領(lǐng)域？
張維：醫(yī)療健康領(lǐng)域有一些新的行業(yè)驅(qū)動因素出現(xiàn)，包括醫(yī)藥分家、社區(qū)慢病管理、線上線下結(jié)合的配送服務(wù)等。這些都賦予醫(yī)藥連鎖企業(yè)新的動能，通過集采、標(biāo)準(zhǔn)化管理、物流配送等提高運營效率。
醫(yī)藥連鎖的空間在于，市場還沒有出現(xiàn)非常強勢的企業(yè)，中國的藥房上市企業(yè)也不過四家。在一級市場看好，也可以同時在二級市場尋找標(biāo)的。
《21世紀(jì)》：當(dāng)前市場環(huán)境中，中國PE機構(gòu)參與控股型投資的機會在哪里？
張維： 控股型投資主要出現(xiàn)在有整合機會的非新興行業(yè)，有解決代際傳承、完善公司治理等需求的企業(yè)中。資本的驅(qū)動可以加速行業(yè)的整合速度。
中國的家電、啤酒、牛奶這三個行業(yè)已經(jīng)完成了行業(yè)整合，其它絕大部分產(chǎn)業(yè)都是高度離散的，也就是說，前五名或前十名所占的市場份額非常小。
《21世紀(jì)》：一些機構(gòu)做了產(chǎn)業(yè)控股平臺，并收購產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的項目?；Y本也做了類似的布局？
張維：其他機構(gòu)做產(chǎn)業(yè)型的控股平臺，有他們的道理。如果在產(chǎn)業(yè)上有持續(xù)的布局和投資，即能掌握控股型投資的產(chǎn)業(yè)運營平臺，又能掌握上市公司的資源，就可以完成證券化了。這不失為一種正確的選擇。
我們在VC領(lǐng)域是分行業(yè)的，在PE和收購兼并領(lǐng)域沒有分行業(yè)、用綜合基金投資。我們有相對集中的投資主題，過去涉及到VC、PE、控股等投資方式，以后也會去收購上市公司，在一些領(lǐng)域完成整合。
《21世紀(jì)》：基石投資的控股型投資和成長期、成熟期投資都是同一個團隊在做？主要是自己的團隊做，還是會與外部的產(chǎn)業(yè)公司比較多的合作？
張維：行業(yè)分析是同一個團隊，行業(yè)洞察和分析主要在合伙人。具體投資業(yè)務(wù)是不同的團隊在做，但對行業(yè)的理解是相同的。
與外部有多種合作方式。包括與行業(yè)里的企業(yè)聯(lián)合做控股投資，也包括來自行業(yè)的團隊一起做項目。從過去十幾年的經(jīng)驗和教訓(xùn)來講，我們?nèi)蕴幵谝粋€探索的過程中。
這類投資的難度的確很大。財務(wù)型投資中，投資人實際上是搭了企業(yè)家的順風(fēng)車，一旦成為控股投資人，涉及到的工作就會比較復(fù)雜。
《21世紀(jì)》：控股型投資，關(guān)鍵點和難點在哪兒？
張維：我們看的更多的是企業(yè)家精神、公司治理和組織體系。對于控股型投資來說，資本的注入僅僅是投資的開始。
曾有人拿房地產(chǎn)領(lǐng)域做比說，“如果說做住宅是中學(xué)生水平，那么做商業(yè)地產(chǎn)就是大學(xué)生水平?！弊鐾顿Y也可以用類似的說法，如果說做PE投資是中學(xué)生水平，那么做控股型投資就需要大學(xué)生水平。
基石資本從成立之初就沒有限制團隊只能做VC、PE或者控股型投資，也是這個領(lǐng)域比較早的探索者。我們在過去的十幾年中已經(jīng)進行了很多筆控股型投資，也交過一些學(xué)費。
控股型投資的重點在于對兩方面的理解，一個是對產(chǎn)業(yè)的理解和洞見，一個是對公司治理的理解和與團隊的磨合。最復(fù)雜的問題就是和職業(yè)經(jīng)理人在公司治理上的磨合和利益博弈，這個利益既包括經(jīng)濟利益，也包括權(quán)力和榮譽。
《21世紀(jì)》：如何能有足夠深刻的行業(yè)洞見？
張維：行業(yè)洞見是投資機構(gòu)的核心能力，是一個團隊長期積累下來的對產(chǎn)業(yè)的理解。比如，真正有洞見的投資人是在人工智能熱的前夜進行投資，而不是在估值非常高的今天去投資。
去年我們看商湯科技的時候，明白這個行業(yè)迎來的不僅是“風(fēng)口”，而且將是一次“臺風(fēng)”。這樣的時間點，我們選擇了重倉。
《21世紀(jì)》：人，還是最關(guān)鍵的。
張維：控股型投資的難點在于找到合適的企業(yè)家團隊，如果他們正在運營現(xiàn)有的企業(yè)載體，可以為他們提供資本去整合其他企業(yè)；如果他們之前曾經(jīng)運營過相對成功的項目、現(xiàn)在正在創(chuàng)業(yè)，我們也可以合作來運營項目。
這個過程不能簡單的一蹴而就。財務(wù)型投資中，投資人對項目來說是錦上添花，不會有特別多的摩擦；控股型投資是充滿挑戰(zhàn)的，需要企業(yè)家團隊和資本方有比較長時間的磨合。
在控股型投資中，投資人不僅要處理好和被投企業(yè)團隊的關(guān)系，還要處理好和項目的收購企業(yè)團隊的關(guān)系。建立起利益紐帶、管控體系，在與職業(yè)經(jīng)理人團隊進行長期和深入的磨合過程中進行調(diào)整，并進一步加深對行業(yè)的理解。
《21世紀(jì)》：基石資本過往的控股并購項目中，有換核心管理層的情況出現(xiàn)么？
張維：基石自身的思考是我們要做執(zhí)劍的紳士，所謂紳士，就是在投資、賦能、退出的全過程里，選準(zhǔn)企業(yè)的管理層，和他們緊密配合，重塑企業(yè)戰(zhàn)略方向，制定并執(zhí)行好并購?fù)瓿珊蟮膬r值提升計劃，積極導(dǎo)入戰(zhàn)略資源，設(shè)計并實施有效的管理層激勵計劃等等，共同面對困難，齊心協(xié)力發(fā)展好企業(yè)，實現(xiàn)良性的價值共享。
另外一個方面，我們還是要執(zhí)劍，我們還是要發(fā)揮作為一個積極投資人的作用，要積極的監(jiān)督這個企業(yè)家，設(shè)計好內(nèi)控機制，積極介入日常動態(tài)的經(jīng)營分析和績效評價，評價鑒別甄選核心團隊人才，消除道德風(fēng)險，把握關(guān)鍵戰(zhàn)略方向，對于哪些富于企業(yè)家精神、勇于創(chuàng)新、職業(yè)操守上佳的團隊，我們不會以短期績效論英雄，更加看中長期企業(yè)價值的提升，更加強調(diào)支持企業(yè)發(fā)展，實現(xiàn)戰(zhàn)略協(xié)同；但是對于在價值觀、產(chǎn)業(yè)格局、執(zhí)行力方面暴露出短板的企業(yè)家，我們也積極督促提升，對于出現(xiàn)侵害東利益的行為，我們絕不會手軟，不會投鼠忌器。
幾類情況我們都遇見過、都處理過，做好執(zhí)劍的紳士的角色，是以并購類為主題的私募股權(quán)機構(gòu)的基本功。
《21世紀(jì)》：為什么PE機構(gòu)選擇從一級市場進入到二級市場投資？
張維：我們對二級市場的認(rèn)識，投資的本質(zhì)是一門行為科學(xué)。資本市場的本質(zhì)是非理性繁榮，中國處在一個發(fā)展和轉(zhuǎn)型期，投資者主要是散戶投資結(jié)構(gòu)，廣大股民有好賭的心理，股市波動的幅度只會比美國更大。
為什么基于安全邊際的投資是能夠成功的，因為資本市場的非理性繁榮會送出大禮。
一二級市場在部分企業(yè)中存在“倒掛”的現(xiàn)象。不僅是“面粉比面包貴”，而且是“劣質(zhì)面粉比優(yōu)質(zhì)面包貴”。比如，茅臺的市盈率在2015年初的時候只有大概10倍，但當(dāng)年好的消費品企業(yè)的P/E值已經(jīng)接近20倍。
當(dāng)企業(yè)的市值被低估時，這就是資本市場送給我們的禮物。在少數(shù)企業(yè)中，存在著這樣的投資機會?，F(xiàn)在這些機會依然存在，只是不像你現(xiàn)在回過頭去看茅臺那么明顯。
證券投資是資產(chǎn)管理的重要品種，從管理規(guī)模和交易量來講，更容易孵化出更大的企業(yè)來，也因此成為投資的主流。PE投資被稱為另類投資，但核心能力是可以復(fù)制到二級市場投資的。
《21世紀(jì)》：基石資本做二級市場投資的核心能力是什么？
張維：基石資本的核心技能是我們對企業(yè)運營和資本市場的理解。我們大部分的合伙人都有證券公司的從業(yè)背景，基本都做過七八年的證券投資、現(xiàn)在做股權(quán)投資也已經(jīng)十多年了。
從核心能力來說，做一級市場和二級市場投資是一脈相承的，包括對產(chǎn)業(yè)和企業(yè)的理解、對資本市場的理解。
二級市場的投資人也都宣稱堅持價值投資，在這件事情上，股權(quán)投資的投資人是有已經(jīng)得到實踐的完整的價值投資理論體系的。
《21世紀(jì)》：具體的方式呢，包括會看哪些板塊？
張維：我們基于一個安全邊界的投資進行理性預(yù)測，理性的預(yù)測是通過綜合各種因素，以此把握企業(yè)的成長性。
一方面，二級市場投資也需要一個更長的時間去兌現(xiàn)。資本市場的本質(zhì)是非理性的，短期的波動沒辦法控制。用法國心理學(xué)家勒龐的話來講：“群體不善于思考和推理，卻急于采取行動?！?/p>
另一方面，看明白的情況下，更適合相對集中的投資有限的企業(yè)?？床幻靼椎臅r候才需要做分散投資。
所以，我們的股權(quán)投資基金年限是“5+2”，也就是說，是以七年為單位的。二級市場不適合做以七年為周期的產(chǎn)品，所以我們嘗試發(fā)了一只封閉期為三年的基金，相對集中的進行投資。
我們比較關(guān)注技術(shù)領(lǐng)域。十幾年前剛做PE投資的時候，很多中國企業(yè)的技術(shù)都是“偽技術(shù)”，很多都是復(fù)制來的。但現(xiàn)在的中國企業(yè)，已經(jīng)有了很多的原創(chuàng)技術(shù)。同時，中國也形成了非常好的產(chǎn)業(yè)鏈配套，這都讓很多中國企業(yè)可以從代工企業(yè)轉(zhuǎn)型為自主品牌。
《21世紀(jì)》：如何把一級市場的經(jīng)驗合規(guī)，合法、有效地傳導(dǎo)到二級市場投資中？
張維：在機構(gòu)設(shè)置方面，我們已單獨設(shè)立專門從事證券投資的私募基金管理人，并已在中基協(xié)備案，在人員團隊、辦公場所、業(yè)務(wù)系統(tǒng)、內(nèi)控制度等方面與基石現(xiàn)有的一級市場業(yè)務(wù)（即股權(quán)投資業(yè)務(wù)）做到獨立經(jīng)營、有效隔離。
在人員方面，我們專門搭建了一只專業(yè)素質(zhì)過硬、合規(guī)意識健全的證券投資團隊，且與股權(quán)投資團隊保持獨立，沒有交叉任職情形。
在業(yè)務(wù)經(jīng)營方面，我們堅守合法合規(guī)底線，開展證券投資業(yè)務(wù)嚴(yán)格禁止內(nèi)幕交易、操縱股價、短線交易等違法違規(guī)行為，嚴(yán)格遵守證監(jiān)會、交易所、中基協(xié)等監(jiān)管機構(gòu)及行業(yè)協(xié)會的規(guī)章制度，嚴(yán)格履行信息披露義務(wù)及私募基金業(yè)務(wù)規(guī)范，做到守法經(jīng)營、誠信經(jīng)營。
在內(nèi)控制度方面，我們在證券投資業(yè)務(wù)上已制定了完備有效的制度安排，包括運營風(fēng)險控制制度、信息披露制度、內(nèi)部交易記錄制度、防范內(nèi)部交易、利益沖突的投資交易制度、合格投資者風(fēng)險揭示制度、合格投資者內(nèi)部審核流程及制度、宣傳推介制度、募集規(guī)范制度，以及公平交易制度、從業(yè)人員買賣證券申報制度、防范內(nèi)幕交易制度等。
在一二級業(yè)務(wù)隔離方面，我們明確一二級市場投資的分界線，并建立了負(fù)面清單制度。(記者 趙娜 編輯 林坤)
幾年前，我曾提出一個問題：中國經(jīng)濟繁榮的根基是什么？
我認(rèn)為是“重商主義（這里借指市場經(jīng)濟）”與“儒家文化”這兩個因素的核聚變，只要我們的體制大門開一條小小的縫，中國老百姓與生俱來的聰明、勤奮、奮不顧身，幾千年窮怕了的物質(zhì)主義和實用主義，就能創(chuàng)造一個新天地。
2021年，我見到一個新能源公司的董事長，談及張維迎所言“直到20世紀(jì)70年代，絕大部分中國人的生活水平不比唐宋時期好多少”，他說這是真的，1978年他沒有見過電，全家所有家當(dāng)是一個小木柜。1979年，我的好朋友，一個咨詢集團的董事長考上了大學(xué)，報到前他勤工儉學(xué)，騎六七十里山路賣冰棍，山里的一戶人家，用幾個雞蛋和他換了一根，全家人排成一排每個人吮吸一囗。
在改革開放前，這是中國普遍的景象。而我們這一兩代人，在改革開放后，懷抱著對美好生活的向往，創(chuàng)造了人類發(fā)展史上的奇跡。40多年過去，我們看到，輕舟已過萬重山。偉大的中國工業(yè)革命，怎么贊揚也不為過！
而另一方面，中國用幾十年的時間，走完了發(fā)達國家?guī)装倌甑穆?，這也就注定了，我們上山的道路，更加的陡峭。同時，中國作為一個有幾千年歷史的古國，其發(fā)展正常就是“孔雀東南飛，五里一徘徊”。作為一個新興經(jīng)濟體，我們講究的是實用主義，中國的政策也是因時、因勢而變的。
因此，并非一些簡單的因素就能夠遏制中國的增長，只要不出現(xiàn)戰(zhàn)爭這樣會擾亂經(jīng)濟進程的極端因素，只要中國依然堅定地支持民營經(jīng)濟發(fā)展，保護企業(yè)家精神，中國經(jīng)濟的前進步伐就是堅定不移的。
如果認(rèn)同這一點，那么無論是短期的政策、市場變化還是長期的中美對抗，都不會讓我們產(chǎn)生太大的焦慮。
具體從我們做企業(yè)和做投資來講，也無需過度悲觀?！俺林蹅?cè)畔千帆過，病樹前頭萬木春”，在一些行業(yè)和企業(yè)衰落的同時，也永遠(yuǎn)有一些行業(yè)和企業(yè)在崛起。
以半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)為例，我們不必糾結(jié)于半導(dǎo)體仿佛一年緊缺、一年過剩，因為問題的核心不是這個。問題的核心是第四次工業(yè)革命離不開半導(dǎo)體技術(shù)，而中美對峙、科技封鎖，將進一步迫使中國在所有科技領(lǐng)域謀求自主可控，進一步迫使中國以舉國體制解決創(chuàng)新問題。同時，當(dāng)一項投資吻合科技進步趨勢和政策引導(dǎo)的雙重影響時，其估值亦將脫離傳統(tǒng)財務(wù)模型。這些才是中國硬科技投資的重要的底層邏輯。
看待資本市場，我們更不必計較一時的股價波動?；仡櫄v史，在資本市場發(fā)生劇烈調(diào)整時，那些優(yōu)質(zhì)的企業(yè)往往也會出現(xiàn)大幅下跌，但不同的是，優(yōu)秀企業(yè)不僅能收復(fù)失地，還能再攀高峰。因此，我們繼續(xù)堅定地布局那些有核心技術(shù)、有企業(yè)家精神的企業(yè)。而從我們的投資經(jīng)歷來看，那些有企業(yè)家精神的企業(yè)最終都帶領(lǐng)我們穿越了周期，并獲得了異乎尋常的回報。
莫愁前路無知己，天下誰人不識君！