中國(guó)與之對(duì)標(biāo)的GPU、存儲(chǔ)等公司也受到了空前關(guān)注，其中，目前處在中國(guó)GPU第一陣營(yíng)的壁仞科技、摩爾線程，代理海力士芯片的香農(nóng)芯創(chuàng)，以及人工智能企業(yè)商湯科技、云從科技、第四范式等，背后都有一家深圳PE機(jī)構(gòu)——基石資本。

5年來(lái)，基石資本在半導(dǎo)體行業(yè)上已經(jīng)投資了60余個(gè)項(xiàng)目，總投資金額百億元，已實(shí)現(xiàn)了11個(gè)項(xiàng)目IPO上市，另外還控股了一家半導(dǎo)體行業(yè)上市公司。目前，基石資本投出的半導(dǎo)體上市公司總市值已超過(guò)2500億元。幾個(gè)簡(jiǎn)單的數(shù)字一擺，不難看出基石資本對(duì)半導(dǎo)體的布局之深。

半導(dǎo)體賽道這兩年公認(rèn)很“卷”，有人說(shuō)已經(jīng)出現(xiàn)了“過(guò)?！?，還有人認(rèn)為“黃金時(shí)代”已經(jīng)過(guò)去。但基石資本重倉(cāng)中國(guó)半導(dǎo)體的理念從未動(dòng)搖。

基石資本董事長(zhǎng)張維表示，真“卡脖子”就不容易過(guò)剩，這是復(fù)雜、龐大、突破難的半導(dǎo)體行業(yè)與技術(shù)體系相對(duì)不復(fù)雜的新能源行業(yè)的本質(zhì)區(qū)別。許多新興產(chǎn)業(yè)如電池、儲(chǔ)能、太陽(yáng)能、新能源汽車(chē)等發(fā)展很快，由于技術(shù)相對(duì)簡(jiǎn)單，早已被中國(guó)企業(yè)解碼，在巨額資金驅(qū)動(dòng)下，經(jīng)常出現(xiàn)階段性的產(chǎn)能過(guò)剩。

最重要的是，張維過(guò)去5年一直強(qiáng)調(diào)，國(guó)際局勢(shì)的變化重構(gòu)了硬科技投資的底層邏輯，它進(jìn)一步迫使中國(guó)在所有科技領(lǐng)域謀求自主可控，進(jìn)一步迫使中國(guó)以舉國(guó)體制解決創(chuàng)新問(wèn)題，在創(chuàng)新的不安全感下，中國(guó)必然更加重視發(fā)展硬科技產(chǎn)業(yè)。

從2017年投資3億元人民幣與韋爾股份共同私有化收購(gòu)豪威科技開(kāi)始，基石資本對(duì)半導(dǎo)體賽道拿出了all-in的態(tài)度，幾年間就完成了地毯式的覆蓋，EDA/IP、設(shè)計(jì)、設(shè)備、材料、制造、封測(cè)、分銷(xiāo)全部都有落子。更令人印象深刻的是基石資本對(duì)“鏈主”企業(yè)的大膽重倉(cāng)，12億元領(lǐng)投長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)，甚至讓一些圈外人士也知道了這家來(lái)自深圳的老牌PE，其布局和投資方式近乎于CVC。張維經(jīng)常說(shuō)，“半導(dǎo)體行業(yè)是唯一值得我們以十年、二十年的規(guī)劃去長(zhǎng)期耕耘，唯一值得我們以CVC方式做投資的行業(yè)”。

近日，投中網(wǎng)與基石資本合伙人楊勝君進(jìn)行了一次長(zhǎng)談，深度解碼基石資本的半導(dǎo)體投資邏輯。楊勝君是一位半導(dǎo)體“老炮兒”，曾在射頻芯片龍頭銳迪科工作十余年。他2015年加入基石資本之后，負(fù)責(zé)硬科技賽道的投資。在投出100億之后，他表示半導(dǎo)體賽道的“大餐”其實(shí)才剛剛端上桌。

從豪威到長(zhǎng)鑫，集中投資“鏈主”企業(yè)

縱觀基石資本在半導(dǎo)體賽道的布局，最引人矚目的還不是傲人的投資項(xiàng)目數(shù)量，而是其中一個(gè)又一個(gè)的big names。無(wú)論是最早的豪威科技（后被韋爾股份吸收合并）、格科微，還是睿力集成（長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)），都是產(chǎn)業(yè)地位獨(dú)一無(wú)二的“鏈主”型企業(yè)。放眼一級(jí)市場(chǎng)，基石資本是不多見(jiàn)的能數(shù)出一批千億級(jí)項(xiàng)目的投資機(jī)構(gòu)。

這當(dāng)然不是偶然的。楊勝君告訴投中網(wǎng)，當(dāng)基石資本決定要布局半導(dǎo)體的時(shí)候，其實(shí)是先投了龍頭公司，以點(diǎn)帶線，最后形成一個(gè)面，更重要的是這種投資布局把產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)所有投資的企業(yè)結(jié)成一個(gè)上下游相互關(guān)聯(lián)的網(wǎng)，每家企業(yè)都在基石資本的組合中找到了相互之間高度協(xié)同的產(chǎn)業(yè)鏈上下游，這是一種典型的產(chǎn)業(yè)邏輯。

楊勝君解釋道，龍頭公司之所以重要，不僅是因?yàn)辇堫^公司自身占據(jù)著產(chǎn)業(yè)鏈的最高點(diǎn)，它們的供應(yīng)鏈、上下游企業(yè)也是行業(yè)里最頂級(jí)的。投過(guò)龍頭企業(yè)，可以橫向縱向延展投資，形成垂直、整體、立體的投資體系。

回溯基石資本半導(dǎo)體投資體系的建成過(guò)程，對(duì)幾個(gè)鏈主型的投資應(yīng)該說(shuō)的確起到了提綱挈領(lǐng)的作用。

2017年，基石資本出資3億元參與了韋爾股份對(duì)豪威科技大型并購(gòu)案。豪威科技當(dāng)時(shí)是與索尼、三星并立的全球前三大CMOS圖像處理傳感器龍頭之一，韋爾股份收購(gòu)它的總對(duì)價(jià)是141億元，現(xiàn)在看來(lái)基本上是白菜價(jià)。不過(guò)，在華為事件尚未發(fā)生的2017年，半導(dǎo)體還未被視為一個(gè)好賽道。韋爾股份當(dāng)時(shí)市值僅為100億元左右，基石資本選擇拿出3億元支持這場(chǎng)蛇吞象式的并購(gòu)，不僅需要對(duì)半導(dǎo)體有更前瞻性的判斷，還需要相當(dāng)?shù)钠橇Α?/p>

基石資本的大膽決策獲得了豐厚的回報(bào)，收購(gòu)?fù)瓿珊箜f爾股份市值最高時(shí)一度突破3000億元。這筆投資不僅給基石資本帶來(lái)了10余倍的可觀財(cái)務(wù)回報(bào)，更重要的是讓基石資本后續(xù)對(duì)半導(dǎo)體賽道的all-in式投資有了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

楊勝君舉了一個(gè)最直觀的例子，就是明顯感覺(jué)對(duì)于行業(yè)信息的掌握更完整了，很多只有在產(chǎn)業(yè)圈里才有的信息他能夠第一時(shí)間就知曉，“很多人會(huì)來(lái)找你聊，或者對(duì)接一些資源，或者給一些建議，逐漸大家都認(rèn)可你了”。

豪威科技是基石資本布局半導(dǎo)體賽道的起點(diǎn)，壁仞科技、屹唐半導(dǎo)體、歌爾微等明星項(xiàng)目的投資都是在那之后。再往后，就必須要提基石資本2021年對(duì)長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)的母公司睿力集成的投資。

長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)是國(guó)內(nèi)第一家DRAM廠商，也是全球第四家量產(chǎn)先進(jìn)制程DRAM產(chǎn)品的廠商，其行業(yè)地位無(wú)需贅言。2021年長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)啟動(dòng)公司的第二輪融資，無(wú)論是估值還是融資規(guī)模，都是整個(gè)半導(dǎo)體賽道絕無(wú)僅有的，在當(dāng)時(shí)可以說(shuō)引爆了整個(gè)一級(jí)市場(chǎng)。最終這輪融資由基石資本獨(dú)家領(lǐng)投，以及負(fù)責(zé)所有盡調(diào)工作。實(shí)際上，雖然基石資本12億元的投資額并不算低，但并沒(méi)有比同時(shí)參與投資的國(guó)家隊(duì)等大型機(jī)構(gòu)多。基石資本獲得領(lǐng)投權(quán)，更多還是因?yàn)榕c項(xiàng)目方在認(rèn)知上的契合。

楊勝君向投中網(wǎng)表示，基石資本投資長(zhǎng)鑫從來(lái)不是基于簡(jiǎn)單的財(cái)務(wù)判斷，而戰(zhàn)略判斷與財(cái)務(wù)判斷相結(jié)合。所謂戰(zhàn)略判斷是，中國(guó)就算用舉國(guó)之力也必須做出自己的DRAM。如果對(duì)這一點(diǎn)有所懷疑的話(huà)，就算面對(duì)長(zhǎng)鑫這樣的項(xiàng)目也不敢投。

當(dāng)然，對(duì)基石資本而言，領(lǐng)投長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)也將其對(duì)半導(dǎo)體賽道的布局拉到了一個(gè)新的高度。楊勝君感慨道：“站在這個(gè)行業(yè)的最高點(diǎn)，你能看到這個(gè)行業(yè)的360度。”正因?yàn)橥顿Y組合中集結(jié)了眾多的“鏈主”型企業(yè)，基石資本才能逐漸在半導(dǎo)體行業(yè)內(nèi)被認(rèn)可為“半個(gè)產(chǎn)業(yè)資本”。

從香農(nóng)到海普，布局產(chǎn)業(yè)鏈上下游

2023年上半年，一家名為香農(nóng)芯創(chuàng)的創(chuàng)業(yè)板上市公司迅速躥紅，市值在兩個(gè)月內(nèi)從數(shù)十億元漲到超過(guò)200億元。2023年5月26日，香農(nóng)芯創(chuàng)宣布，將聯(lián)合君海投資、大普微電子等合作方，共同設(shè)立控股子公司海普存儲(chǔ)，從事企業(yè)級(jí)固態(tài)存儲(chǔ)(SSD)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售，目標(biāo)直指存儲(chǔ)芯片的國(guó)產(chǎn)替代。海普存儲(chǔ)的設(shè)立，讓香農(nóng)芯創(chuàng)的業(yè)務(wù)從半導(dǎo)體分銷(xiāo)與投資延伸到了芯片的設(shè)計(jì)、制造，實(shí)現(xiàn)了從分銷(xiāo)到產(chǎn)品的跨越。公告披露后，香農(nóng)芯創(chuàng)股價(jià)大幅上漲。

香農(nóng)芯創(chuàng)的控股股東正是基石資本?；Y本在對(duì)半導(dǎo)體“鏈主”企業(yè)投資后，自然衍生到“鏈主”的上下游產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，香農(nóng)芯創(chuàng)就是這一邏輯的產(chǎn)物。

2019年，基石資本以約10多億元的總出資拿下了創(chuàng)業(yè)板上市公司聚隆科技的控股權(quán)。當(dāng)時(shí)聚隆科技是一家做洗衣機(jī)減速離合器的傳統(tǒng)制造企業(yè)，市值僅為30億元左右。收購(gòu)?fù)瓿珊?，基石資本帶領(lǐng)聚隆科技向半導(dǎo)體轉(zhuǎn)型，并在2021年改名為香農(nóng)芯創(chuàng)?！白龉蓹?quán)投資產(chǎn)業(yè)鏈的組織者”，香農(nóng)芯創(chuàng)正是基石資本董事長(zhǎng)張維這句話(huà)的寫(xiě)照。

楊勝君告訴投中網(wǎng)，基石資本投資香農(nóng)芯創(chuàng)的想法，是在經(jīng)過(guò)幾年投資布局，對(duì)半導(dǎo)體行業(yè)規(guī)律的認(rèn)知足夠深、對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)足夠熟悉之后產(chǎn)生的。他表示：“我們覺(jué)得，基石可以在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)里面參與得更深一點(diǎn)，做一點(diǎn)更大的事情，否則好像有點(diǎn)對(duì)不起這個(gè)時(shí)代。”

實(shí)際上，基石資本從來(lái)沒(méi)有單純地從財(cái)務(wù)投資的角度來(lái)看半導(dǎo)體，前面所說(shuō)的對(duì)鏈主型企業(yè)的布局，就帶有明顯的戰(zhàn)略目的，而不是簡(jiǎn)單的財(cái)務(wù)型投資。

在2021年對(duì)長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)獨(dú)家領(lǐng)投后，沿著半導(dǎo)體設(shè)備和材料，基石資本又先后投資了多家設(shè)備企業(yè)如中安半導(dǎo)體、東方晶源、悅芯半導(dǎo)體等。

由此可見(jiàn)，正是基于對(duì)“鏈主”企業(yè)的投資和把握，基石資本又從“鏈主”企業(yè)上下游產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行布局，實(shí)現(xiàn)了楊勝君所強(qiáng)調(diào)的“線”的投資。

從設(shè)計(jì)到制造，實(shí)現(xiàn)半導(dǎo)體CVC式全面布局

在2017投資芯片設(shè)計(jì)企業(yè)豪威科技后被韋爾股份吸收合并后，基石資本自然又延伸到EDA、IP，以及半導(dǎo)體設(shè)備、材料、制造與模組，基石資本已然成為一家半導(dǎo)體CVC式投資人。

如今CVC大行其道，幾乎所有財(cái)務(wù)型投資機(jī)構(gòu)都在強(qiáng)調(diào)自己的產(chǎn)業(yè)能力，要做所謂“產(chǎn)業(yè)資本”投資人。在這一點(diǎn)上，沒(méi)有什么比一筆成功的控股權(quán)投資更有說(shuō)服力了。眾所周知，控股權(quán)投資與少數(shù)股權(quán)投資最大的區(qū)別是對(duì)產(chǎn)業(yè)的深入程度?；Y本董事長(zhǎng)張維曾這樣向投中網(wǎng)形容兩者之間的巨大區(qū)別：“少數(shù)股權(quán)投資是搭順風(fēng)車(chē)，控股型投資是自己開(kāi)車(chē)?！崩碚撋希鳛橐患?00億市值的半導(dǎo)體上市公司的控股股東，基石資本已經(jīng)是一個(gè)如假包換的產(chǎn)業(yè)方了。

不僅如此，通過(guò)60余個(gè)項(xiàng)目的密集投資，基石資本悄然間已經(jīng)織就了一張巨大的網(wǎng)絡(luò)，形成了一個(gè)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)投資面和投資網(wǎng)，幾乎覆蓋了整個(gè)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)。

在最上游的EDA與IP環(huán)節(jié)，基石資本投了牛芯、十灃科技；在芯片設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)，基石資本投資了拓爾微、歌爾微、好達(dá)電子、摩爾線程、壁仞科技、移芯通信等30余個(gè)項(xiàng)目；晶圓廠有長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)、格科微；封測(cè)有甬矽電子、通富微電；設(shè)備包括屹唐半導(dǎo)體、爍科精微、隱冠半導(dǎo)體、強(qiáng)一半導(dǎo)體等；材料環(huán)節(jié)有昂士特、晶瑞股份、金宏氣體；半導(dǎo)體分銷(xiāo)環(huán)節(jié)，有控股的上市公司香農(nóng)芯創(chuàng)；另外基石資本也投資了半導(dǎo)體下游的模組、電子設(shè)備廠商，比如歌爾股份、龍旗科技、立訊精密、歡創(chuàng)科技、安思疆等。

投資機(jī)構(gòu)是由它所投資的項(xiàng)目定義的，這張網(wǎng)絡(luò)一擺出來(lái)勝于千言。當(dāng)下所有投資機(jī)構(gòu)都在講賦能，而如果沒(méi)有這樣一張網(wǎng)絡(luò)的支撐，所謂賦能不過(guò)是空談。

這個(gè)資本內(nèi)卷的時(shí)代，企業(yè)家越來(lái)越挑股東，一家投資機(jī)構(gòu)是否真正有產(chǎn)業(yè)資源，其實(shí)企業(yè)家并不難分辨。楊勝君今年遇到一件給他印象很深的事，年初他在拜訪一家半導(dǎo)體設(shè)備企業(yè)的時(shí)候，對(duì)方上來(lái)開(kāi)門(mén)見(jiàn)山地說(shuō)：“不好意思，沒(méi)有把你們放到名單里?！钡跅顒倬牧藥讉€(gè)小時(shí)、介紹了基石在半導(dǎo)體賽道的投資之后，對(duì)方的態(tài)度發(fā)生了180度的轉(zhuǎn)折。幾天之后，這位企業(yè)家提出讓基石來(lái)做領(lǐng)投。

楊勝君表示，半導(dǎo)體賽道的創(chuàng)業(yè)者大多是非常資深的專(zhuān)家，要讓他們認(rèn)可你，第一你要真懂產(chǎn)業(yè)，第二你的產(chǎn)業(yè)資源要真正能給他帶來(lái)幫助。最近基石資本有好幾個(gè)項(xiàng)目正在談，對(duì)方都是把基石資本當(dāng)作產(chǎn)業(yè)資本看待。

這也正是基石資本始終敢于重倉(cāng)中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的底氣所在。在國(guó)產(chǎn)替代大潮下，半導(dǎo)體賽道無(wú)論創(chuàng)業(yè)還是投資這兩年都越來(lái)越“卷”，很多人都感嘆半導(dǎo)體不好投了，甚至有人認(rèn)為“黃金時(shí)代”已經(jīng)過(guò)去。但基石的看法恰恰相反。

張維把中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展分為三個(gè)階段，第一階段是消費(fèi)電子芯片的初步國(guó)產(chǎn)化；第二階段是成熟制程半導(dǎo)體制造國(guó)產(chǎn)化，大芯片、工業(yè)汽車(chē)等高端和復(fù)雜應(yīng)用芯片的初步國(guó)產(chǎn)化替代；第三階段是先進(jìn)制程半導(dǎo)體制造的完全國(guó)產(chǎn)化，復(fù)雜和高端芯片的完全國(guó)產(chǎn)化。而目前中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的狀態(tài)是，第一階段已經(jīng)基本完成，剛剛開(kāi)始進(jìn)入第二階段。擺在中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)面前的依然是有待征服的星辰大海，現(xiàn)在還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不到鳴金收兵的時(shí)候。

“真卡脖子就真不容易過(guò)剩，復(fù)雜、龐大、突破難的半導(dǎo)體與技術(shù)體系相對(duì)不復(fù)雜的新能源的本質(zhì)區(qū)別就在這里?！睆埦S表示。

當(dāng)然，剩下的還沒(méi)有能夠國(guó)產(chǎn)替代的環(huán)節(jié)難度都非常高，這意味著投資的范式肯定會(huì)有所變化。楊勝君認(rèn)為，對(duì)于投資而言，第一是過(guò)去那種“快餐”每天都有得吃的時(shí)代過(guò)去了，“大餐”可能一年就那么兩三次機(jī)會(huì)，作為投資機(jī)構(gòu)能不能吃上會(huì)是一個(gè)問(wèn)題；第二，現(xiàn)在國(guó)產(chǎn)替代的難度提高，意味著需要更厲害的團(tuán)隊(duì)來(lái)做?！笆袌?chǎng)上現(xiàn)有的這一批人才能做的國(guó)產(chǎn)替代的確是差不多做完了，后面要更多地從海外引進(jìn)人才?！睏顒倬硎尽?/p>

同時(shí)，新的需求方面，楊勝君也認(rèn)為大模型帶來(lái)的算力需求的增長(zhǎng)可能會(huì)比大家想象的還要大。

大模型在一級(jí)市場(chǎng)上的處境現(xiàn)在有些尷尬：幾乎所有人都同意它是革命性的創(chuàng)新，但同時(shí)大家又都躲得遠(yuǎn)遠(yuǎn)地不敢上手，真正關(guān)注、愿意參與其中的投資人鳳毛麟角。但楊勝君告訴投中網(wǎng)，基石資本一直在尋找大模型的投資機(jī)會(huì)，國(guó)內(nèi)有名的那幾家大模型創(chuàng)業(yè)公司基本都有在接觸。

實(shí)際上，基石資本對(duì)AI一直非常關(guān)注并且堅(jiān)定看好，在比較早的階段就投資了商湯等龍頭公司。歷史上，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)總是隨著下游的新需求的變化而出現(xiàn)波浪式的發(fā)展，PC時(shí)代造就了英特爾，智能手機(jī)時(shí)代造就了臺(tái)積電。而楊勝君認(rèn)為，AI時(shí)代對(duì)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的推動(dòng)，可能會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)PC和智能手機(jī)。當(dāng)然，楊勝君也指出，就現(xiàn)階段而言，參與大模型的投資需要一點(diǎn)CVC的視角，純粹的財(cái)務(wù)投資的確很難有這種前瞻性。

擺在中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)面前的任務(wù)依然艱巨：一方面 “國(guó)產(chǎn)替代”開(kāi)始進(jìn)入攻堅(jiān)階段，同時(shí)還要在新一波的AI浪潮中力爭(zhēng)上游?；Y本適逢其會(huì)，并不滿(mǎn)足于做一個(gè)旁觀者或是跟隨者，而是堅(jiān)定地躬身參與這一宏大歷史進(jìn)程，這并不是所有投資機(jī)構(gòu)都能做到的。

來(lái)源：投中
作者：簪竹