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2018.12.25 基石資本 瀏覽次數(shù):
以下文章來(lái)源于經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) ，作者王雅潔
從救助的角度來(lái)講，不到萬(wàn)不得已，不要輕易出手，救助本身不是常規(guī)性行為，導(dǎo)致了更多的不公平，導(dǎo)致了道德風(fēng)險(xiǎn)的逆向選擇。張維認(rèn)為基本原則是救急不救窮。
從VC、PE投資，到控股并購(gòu)?fù)顿Y，基石資本正在進(jìn)行新一輪投資布局。
2018年，基石資本董事長(zhǎng)張維帶領(lǐng)基石資本與地方國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)平臺(tái)首次展開(kāi)合作，籌劃組建紓困基金，同時(shí)開(kāi)始大范圍的篩選標(biāo)的與談判。
不過(guò)由于投資項(xiàng)目尚未落地，涉及到上市公司的信息披露規(guī)范，張維并沒(méi)有透露更多的細(xì)節(jié)。
值得注意的是，他身處深圳，對(duì)全國(guó)范圍內(nèi)打響紓困第一槍的投資環(huán)境有著最直觀的感受。他對(duì)于紓困基金標(biāo)的的篩選，有著自己的理解，認(rèn)為應(yīng)該遵循近三年凈利潤(rùn)符合增速超15%，商譽(yù)占凈資產(chǎn)比低于20%等七大量化指標(biāo)。
12月6日、12月14日，經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者兩度專(zhuān)訪(fǎng)張維，試圖還原以深圳為代表的最新一輪紓困投資樣貌。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：什么樣的企業(yè)值得救？
張維：紓困，是指一些企業(yè)陷入流動(dòng)性的困境，通過(guò)短期的特殊的一些行為，通過(guò)股權(quán)或者債權(quán)以及股債結(jié)合的方式，幫助他紓解流動(dòng)性，從而使企業(yè)避免負(fù)向循環(huán)。
首先從救助的角度來(lái)講，不到萬(wàn)不得已，不要輕易出手，救助本身不是常規(guī)性行為，導(dǎo)致了更多的不公平，導(dǎo)致了道德風(fēng)險(xiǎn)的逆向選擇。我認(rèn)為基本原則是救急不救窮。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：如何精準(zhǔn)把握“救急不救窮”的邊界？
張維：這就要建立一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，什么叫窮？是指企業(yè)整個(gè)基本面很糟糕，主業(yè)混亂，盈利能力微弱，財(cái)務(wù)也混亂，甚至收購(gòu)兼并一大批不良資產(chǎn)的企業(yè)。這些企業(yè)不是我們理想的救助對(duì)象，這些企業(yè)不應(yīng)該救，該破產(chǎn)的應(yīng)該破產(chǎn)。只有這些企業(yè)破產(chǎn)了，它的市場(chǎng)份額才能“貢獻(xiàn)”出來(lái)，優(yōu)秀的企業(yè)才能獲得更多的市場(chǎng)份額，從而提高整個(gè)產(chǎn)業(yè)的規(guī)模效應(yīng)和集約效應(yīng)。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：您在會(huì)上提到將與國(guó)資平臺(tái)合作，參與上市公司紓困，這項(xiàng)合作最早發(fā)端于何時(shí)？最新進(jìn)展又是什么？
張維：這次合作是近兩個(gè)月的事，自從深圳地方傳出成立紓困基金消息，我們就開(kāi)始探討組建合資公司，同時(shí)開(kāi)始大范圍、廣泛的篩選標(biāo)的和談判，我們有望在今年12月21號(hào)左右完成第一單交易。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：基石資本此次成立的紓困基金對(duì)于標(biāo)的的篩選標(biāo)準(zhǔn)是怎么樣的？有量化標(biāo)準(zhǔn)嗎？
張維：我們對(duì)企業(yè)用七個(gè)量化標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，包括當(dāng)前PE（市盈率）低于歷史平均20%以上；這個(gè)行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)性低，資產(chǎn)負(fù)債率小于70%，2018年預(yù)測(cè)今年ROE（凈資產(chǎn)收益率）大于10%，市值為20億元以上，近三年凈利潤(rùn)符合增速超15%，商譽(yù)占凈資產(chǎn)比低于20%等七大量化指標(biāo)篩選，目前來(lái)看，大概有373家符合標(biāo)準(zhǔn)。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：有一個(gè)基礎(chǔ)的問(wèn)題，錢(qián)從哪兒來(lái)？
張維：根據(jù)已有的公開(kāi)信息統(tǒng)計(jì)，宣布成立的紓困基金規(guī)模合計(jì)已經(jīng)達(dá)到4850.5億元，券商主導(dǎo)的紓困基金規(guī)模最大，達(dá)到2227.5億元，由地方政府主導(dǎo)的紓困基金達(dá)到1800億元。深圳、北京、上海等14個(gè)地方政府及國(guó)資已陸續(xù)成立“紓困”專(zhuān)項(xiàng)基金，合計(jì)成立規(guī)模約1800億元。此外，河南、杭州及廣東順德等已公告設(shè)立但未披露具體金額。保險(xiǎn)資管紓困專(zhuān)項(xiàng)產(chǎn)品合計(jì)780億元，紓困專(zhuān)項(xiàng)債在滬深交易所發(fā)行43億元，公募基金的紓困產(chǎn)品，監(jiān)管層通知已下發(fā)，預(yù)計(jì)首個(gè)專(zhuān)項(xiàng)基金產(chǎn)品很快落地。
不過(guò)，由于目前紓困基金的落地案例仍不多，紓困基金大規(guī)模落地或仍然需要一些時(shí)間。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：您如何評(píng)價(jià)深圳市政府的救市行為？截至到目前，效果如何？
張維：我覺(jué)得現(xiàn)在評(píng)估其實(shí)還為時(shí)過(guò)早，因?yàn)榫仁羞@件事剛剛拉開(kāi)序幕，行業(yè)內(nèi)對(duì)這方面的認(rèn)知操作的手法，總結(jié)得還不夠。未來(lái)需要一套明確的標(biāo)準(zhǔn)，例如需要明確，到底該救誰(shuí)？用什么方法救？救了之后怎么管理？如何積極干預(yù)公司治理？又如何合理退出？這些都需要在救市之前建立規(guī)則。
從深圳市已經(jīng)安排的數(shù)百億專(zhuān)項(xiàng)資金來(lái)看，披露出以下產(chǎn)品細(xì)節(jié)。
整體運(yùn)作方式上，是債權(quán)+股權(quán)，組合拳方式，“建立上市公司債權(quán)融資支持機(jī)制”和“設(shè)立優(yōu)質(zhì)上市公司股權(quán)投資專(zhuān)項(xiàng)基金”。投資形式上，則是按照市場(chǎng)化運(yùn)作的原則進(jìn)行，資金投向過(guò)橋貸款、委托貸款、債權(quán)收購(gòu)、股權(quán)收購(gòu)等。債權(quán)管理方式是由高新投、深圳市中小企業(yè)信用融資擔(dān)保集團(tuán)等作為管理機(jī)構(gòu)來(lái)執(zhí)行，相關(guān)利率的“指導(dǎo)價(jià)”不超過(guò)9%。股權(quán)管理方式是由鯤鵬基金等國(guó)資投資平臺(tái)來(lái)執(zhí)行，發(fā)起設(shè)立優(yōu)質(zhì)上市公司股權(quán)投資專(zhuān)項(xiàng)基金，以股權(quán)收購(gòu)方式緩解實(shí)際控制人資金流動(dòng)性壓力。
至于標(biāo)的篩選原則，要求必須是在深圳市工商注冊(cè)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)優(yōu)質(zhì)A股上市公司，包括高新技術(shù)企業(yè)以及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、優(yōu)勢(shì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代供應(yīng)鏈等領(lǐng)域的上市公司。上市公司應(yīng)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況良好，具有較好發(fā)展前景。同時(shí)實(shí)際控制人無(wú)重大違法違規(guī)和重大失信記錄。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：如何看待國(guó)資出手救助個(gè)股？
張維：國(guó)資和政府資金入市需要建立規(guī)則，否則道德風(fēng)險(xiǎn)很大。善于跑政府關(guān)系的劣質(zhì)企業(yè)有可能拿到寶貴的資金資源，這就是所謂的逆向選擇。國(guó)資以及政府出手救助的一般不應(yīng)該是個(gè)股，如果是個(gè)股的話(huà)，需要一開(kāi)始就公示、公開(kāi)標(biāo)準(zhǔn)，就資金來(lái)源、退出方式和管理方式作出界定，而不是邊走邊看，更不能未建立規(guī)則就出手救助。很多政府部門(mén)已經(jīng)出手拿下了不少上市公司的控股權(quán)，此類(lèi)控股權(quán)投資尤其要慎重，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)巨大。我們不能說(shuō)控股之后不去管，交由原來(lái)的管理層去管?？毓尚酝顿Y要么符合政府投資的規(guī)則和戰(zhàn)略，要么不符合，不符合那為什么買(mǎi)？管理層原來(lái)掌握的上市公司正是因?yàn)楣芾頍o(wú)章、沒(méi)有做好，才會(huì)讓出控股權(quán)，所以，對(duì)待這類(lèi)被控股企業(yè)，不僅得行使董事會(huì)的三項(xiàng)重要職責(zé)：戰(zhàn)略、高管任免獎(jiǎng)懲、審計(jì)與財(cái)務(wù)監(jiān)督，更要行使運(yùn)營(yíng)監(jiān)控的職責(zé)。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：紓困基金的落地難點(diǎn)在哪里？
張維：大體上，紓困基金快速落地存在三大難點(diǎn)：一是不同出資人意見(jiàn)存分歧，統(tǒng)一意見(jiàn)需時(shí)間；二是優(yōu)質(zhì)標(biāo)的稀缺，瑕疵標(biāo)的涉及訴訟；三是企業(yè)特征差異大，一企一策需時(shí)間。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：目前大部分紓困基金仍在落地階段，有些受助企業(yè)尚未等到資金到賬，就出現(xiàn)了被平倉(cāng)的情況。作為參與此次紓困的私募股權(quán)機(jī)構(gòu)之一，您認(rèn)為紓困基金應(yīng)該怎樣去提高紓困效率，更有效、及時(shí)地紓解企業(yè)困境？
張維：從時(shí)間上來(lái)說(shuō)，原來(lái)基金設(shè)立到事項(xiàng)變更耗時(shí)較長(zhǎng)，需要從監(jiān)管上開(kāi)綠燈，中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)推出備案及重大事項(xiàng)變更“綠色通道”。10月21日，中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于對(duì)參與上市公司并購(gòu)重組紓解股權(quán)質(zhì)押?jiǎn)栴}的私募基金提供備案“綠色通道”相關(guān)安排的通知》，其中提出為支持私募基金管理人和證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)（含證券公司私募基金子公司）募集設(shè)立的私募基金和資產(chǎn)管理計(jì)劃參與市場(chǎng)化、法治化并購(gòu)重組，紓解當(dāng)前上市公司股權(quán)質(zhì)押?jiǎn)栴}，協(xié)會(huì)將對(duì)符合條件的私募基金和資產(chǎn)管理計(jì)劃特別提供產(chǎn)品備案及重大事項(xiàng)變更的“綠色通道”服務(wù)。
二是從紓困基金的規(guī)格和規(guī)模來(lái)看，需要從國(guó)家層面來(lái)設(shè)立規(guī)格更高、規(guī)模更大的紓困基金。目前紓困基金的設(shè)立還是以地方政府和市場(chǎng)主體為主，包括保險(xiǎn)、券商、私募等主體為主，帶來(lái)的問(wèn)題是各自利益訴求、出發(fā)點(diǎn)等均有較大不同，會(huì)影響救市效率；從紓困資金規(guī)模上來(lái)看，目前涉及股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)基金的規(guī)模7000多億元，統(tǒng)計(jì)顯示目前紓困基金接近5000億元，缺口還差2000多億元，而且這個(gè)5000億元實(shí)繳到位的資金可能并沒(méi)有這么多，這也相當(dāng)于提供的炮彈不是很充足。一旦市場(chǎng)發(fā)生較大浮動(dòng)的波動(dòng)，難免又出問(wèn)題。這就相當(dāng)于前美國(guó)財(cái)政部部長(zhǎng)保爾森所說(shuō)，在危機(jī)面前，你需要的是一個(gè)火箭炮。
第三點(diǎn)，從配套政策上來(lái)說(shuō)，按照蒙代爾三角理論：資本的自由流動(dòng)、貨幣政策完全獨(dú)立、匯率穩(wěn)定三項(xiàng)目標(biāo)中，一國(guó)政府最多只能同時(shí)實(shí)現(xiàn)兩項(xiàng)。
寬松的貨幣環(huán)境、貶值走向的人民幣匯率將有助于我們實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)穩(wěn)定，并且會(huì)通過(guò)股市的恢復(fù)性上漲，解決目前的股權(quán)質(zhì)押的達(dá)摩克利斯之劍。
經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：目前，紓困基金主要是幫助上市企業(yè)緩解流動(dòng)性危機(jī)。未來(lái)，作為企業(yè)的財(cái)務(wù)投資者，基石資本以及基金相關(guān)發(fā)起方會(huì)不會(huì)再通過(guò)其他方式，去助力企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，發(fā)揮紓困基金的長(zhǎng)期投資價(jià)值？
張維：一是可以整合產(chǎn)業(yè)資源幫助企業(yè)成長(zhǎng)，與純二級(jí)市場(chǎng)投資者不同，目前基石資本資產(chǎn)管理規(guī)模超過(guò)500億元，從事股權(quán)投資超過(guò)18年，投資項(xiàng)目超過(guò)110家，基石資本可以從產(chǎn)業(yè)資源上幫助企業(yè)成長(zhǎng)和發(fā)展。
二是幫助企業(yè)改善公司治理結(jié)構(gòu)，治理結(jié)構(gòu)對(duì)于上市公司的發(fā)展至為重要，過(guò)往多家企業(yè)在基石資本的幫助下，建立了較為完善的治理結(jié)構(gòu)，公司得到了長(zhǎng)足發(fā)展。
幾年前，我曾提出一個(gè)問(wèn)題：中國(guó)經(jīng)濟(jì)繁榮的根基是什么？
我認(rèn)為是“重商主義（這里借指市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)）”與“儒家文化”這兩個(gè)因素的核聚變，只要我們的體制大門(mén)開(kāi)一條小小的縫，中國(guó)老百姓與生俱來(lái)的聰明、勤奮、奮不顧身，幾千年窮怕了的物質(zhì)主義和實(shí)用主義，就能創(chuàng)造一個(gè)新天地。
2021年，我見(jiàn)到一個(gè)新能源公司的董事長(zhǎng)，談及張維迎所言“直到20世紀(jì)70年代，絕大部分中國(guó)人的生活水平不比唐宋時(shí)期好多少”，他說(shuō)這是真的，1978年他沒(méi)有見(jiàn)過(guò)電，全家所有家當(dāng)是一個(gè)小木柜。1979年，我的好朋友，一個(gè)咨詢(xún)集團(tuán)的董事長(zhǎng)考上了大學(xué)，報(bào)到前他勤工儉學(xué)，騎六七十里山路賣(mài)冰棍，山里的一戶(hù)人家，用幾個(gè)雞蛋和他換了一根，全家人排成一排每個(gè)人吮吸一囗。
在改革開(kāi)放前，這是中國(guó)普遍的景象。而我們這一兩代人，在改革開(kāi)放后，懷抱著對(duì)美好生活的向往，創(chuàng)造了人類(lèi)發(fā)展史上的奇跡。40多年過(guò)去，我們看到，輕舟已過(guò)萬(wàn)重山。偉大的中國(guó)工業(yè)革命，怎么贊揚(yáng)也不為過(guò)！
而另一方面，中國(guó)用幾十年的時(shí)間，走完了發(fā)達(dá)國(guó)家?guī)装倌甑穆罚@也就注定了，我們上山的道路，更加的陡峭。同時(shí)，中國(guó)作為一個(gè)有幾千年歷史的古國(guó)，其發(fā)展正常就是“孔雀東南飛，五里一徘徊”。作為一個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體，我們講究的是實(shí)用主義，中國(guó)的政策也是因時(shí)、因勢(shì)而變的。
因此，并非一些簡(jiǎn)單的因素就能夠遏制中國(guó)的增長(zhǎng)，只要不出現(xiàn)戰(zhàn)爭(zhēng)這樣會(huì)擾亂經(jīng)濟(jì)進(jìn)程的極端因素，只要中國(guó)依然堅(jiān)定地支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，保護(hù)企業(yè)家精神，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的前進(jìn)步伐就是堅(jiān)定不移的。
如果認(rèn)同這一點(diǎn)，那么無(wú)論是短期的政策、市場(chǎng)變化還是長(zhǎng)期的中美對(duì)抗，都不會(huì)讓我們產(chǎn)生太大的焦慮。
具體從我們做企業(yè)和做投資來(lái)講，也無(wú)需過(guò)度悲觀?！俺林蹅?cè)畔千帆過(guò)，病樹(shù)前頭萬(wàn)木春”，在一些行業(yè)和企業(yè)衰落的同時(shí)，也永遠(yuǎn)有一些行業(yè)和企業(yè)在崛起。
以半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)為例，我們不必糾結(jié)于半導(dǎo)體仿佛一年緊缺、一年過(guò)剩，因?yàn)閱?wèn)題的核心不是這個(gè)。問(wèn)題的核心是第四次工業(yè)革命離不開(kāi)半導(dǎo)體技術(shù)，而中美對(duì)峙、科技封鎖，將進(jìn)一步迫使中國(guó)在所有科技領(lǐng)域謀求自主可控，進(jìn)一步迫使中國(guó)以舉國(guó)體制解決創(chuàng)新問(wèn)題。同時(shí)，當(dāng)一項(xiàng)投資吻合科技進(jìn)步趨勢(shì)和政策引導(dǎo)的雙重影響時(shí)，其估值亦將脫離傳統(tǒng)財(cái)務(wù)模型。這些才是中國(guó)硬科技投資的重要的底層邏輯。
看待資本市場(chǎng)，我們更不必計(jì)較一時(shí)的股價(jià)波動(dòng)?；仡櫄v史，在資本市場(chǎng)發(fā)生劇烈調(diào)整時(shí)，那些優(yōu)質(zhì)的企業(yè)往往也會(huì)出現(xiàn)大幅下跌，但不同的是，優(yōu)秀企業(yè)不僅能收復(fù)失地，還能再攀高峰。因此，我們繼續(xù)堅(jiān)定地布局那些有核心技術(shù)、有企業(yè)家精神的企業(yè)。而從我們的投資經(jīng)歷來(lái)看，那些有企業(yè)家精神的企業(yè)最終都帶領(lǐng)我們穿越了周期，并獲得了異乎尋常的回報(bào)。
莫愁前路無(wú)知己，天下誰(shuí)人不識(shí)君！